導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇期貨交易穩(wěn)定盈利的模式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

從2007年以來(lái),市場(chǎng)大蒜價(jià)格頻繁出現(xiàn)“過(guò)山車”態(tài)勢(shì)。2007年、2008年蒜價(jià)低至每斤5分錢,2009年開(kāi)始上漲,漲至2010年,大蒜批發(fā)價(jià)格最高時(shí)達(dá)到每斤7元,2011年,大蒜價(jià)格大幅下挫,市場(chǎng)平均價(jià)格降到每斤1.2～1.5元,2012年6月,大蒜在短暫時(shí)期漲到最高每斤4.5～4.8元后,之后連續(xù)下跌,2012年7月,大蒜平均價(jià)格每斤2.5元,而在今年大蒜新收獲之時(shí),其價(jià)格每斤在1.0元左右。在現(xiàn)貨大蒜交易市場(chǎng),交易價(jià)格即時(shí)變動(dòng),起伏不定,市場(chǎng)行情復(fù)雜多變,價(jià)格走勢(shì)難以預(yù)測(cè)和把握。(3)2013年大蒜種植盈利不理想。因生產(chǎn)資料價(jià)格上漲和人工成本上升,2013年農(nóng)民種植大蒜盈利狀況普遍不好,每畝大蒜的種植成本超過(guò)了2500元。2012年,受不利天氣影響,金鄉(xiāng)大蒜減產(chǎn)30%,畝產(chǎn)在1200～1300斤。按大蒜每斤2.5元的價(jià)格,一畝大蒜的收入在3000～3250元,盈利水平極其有限,2.5元以下的價(jià)格,蒜農(nóng)遭受虧損。(4)小產(chǎn)區(qū)種植面積的擴(kuò)大對(duì)主產(chǎn)區(qū)的擠壓效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。2006年到2012年,全國(guó)大蒜種植出現(xiàn)典型的“價(jià)格上漲—跟風(fēng)種植—價(jià)格下跌—種植減少”的惡性循環(huán)局面。2006年大蒜價(jià)格上漲,2007、2008年小產(chǎn)區(qū)擴(kuò)大大蒜種植面積,供過(guò)于求,價(jià)格下跌,直接造成2009年大蒜種植面積大幅減少,市場(chǎng)供應(yīng)減少,價(jià)格暴漲。目前,在金鄉(xiāng)本地,從蒜農(nóng)到大蒜加工企業(yè),從收購(gòu)商到庫(kù)存大戶,都普遍感受到外地大蒜對(duì)本地大蒜的壓力。

二、大蒜期貨合約的設(shè)計(jì)與制度安排合理

打算合約按照以下標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計(jì):(1)大蒜期貨合約交易單位為每手5噸;(2)最小變動(dòng)價(jià)位是每500千克1元人民幣;(3)合約漲跌停板幅度為上一交易日結(jié)算價(jià)的4%;(4)最低交易保證金為合約價(jià)值的5%;(5)最后交易日和交割日分別為合約月份第10個(gè)交易日和最后交易日后第2個(gè)交易日,交割方式為實(shí)物交割;(6)按照大蒜歷史最高價(jià)14元/公斤和期貨公司要求保證金10%估算,每手合約保證金為7000元。大蒜期貨交易的制度安排包括以下幾個(gè)方面:(1)保證金制度。在期貨交易中,任何交易者必須按照其所買賣期貨合約價(jià)值的一定比例(通常為5-10%)繳納資金,作為其履行期貨合約的財(cái)力擔(dān)保。這種制度就是保證金制度,所交的資金就是保證金。保證金制度既體現(xiàn)了期貨交易特有的“杠桿效應(yīng)”,同時(shí)也成為交易所控制期貨交易風(fēng)險(xiǎn)的一種重要手段。(2)每日結(jié)算制度。又稱“逐日盯市”,是指每日交易結(jié)束后,交易所按當(dāng)日結(jié)算價(jià)結(jié)算所有合約的盈虧、交易保證金及手續(xù)費(fèi)、稅金等費(fèi)用,對(duì)應(yīng)收應(yīng)付的款項(xiàng)同時(shí)劃轉(zhuǎn),相應(yīng)增加或減少會(huì)員的結(jié)算準(zhǔn)備金。期貨交易的結(jié)算實(shí)行分級(jí)結(jié)算,即交易所對(duì)其會(huì)員進(jìn)行結(jié)算,期貨經(jīng)紀(jì)公司對(duì)其客戶進(jìn)行結(jié)算。(3)漲跌停板制度。漲跌停板制度又稱每日價(jià)格最大波動(dòng)限制,即指期貨合約在一個(gè)交易日中的交易價(jià)格波動(dòng)不得高于或低于規(guī)定的漲跌幅度,超過(guò)該漲跌幅度的報(bào)價(jià)將被視為無(wú)效,不能成交。(4)持倉(cāng)限額制度。持倉(cāng)限額制度是指期貨交易所為了防范操縱市場(chǎng)價(jià)格的行為和防止期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中于少數(shù)投資者,對(duì)會(huì)員及客戶的持倉(cāng)數(shù)量進(jìn)行限制的制度。超過(guò)限額,交易所可按規(guī)定強(qiáng)行平倉(cāng)或提高保證金比例。(5)大戶報(bào)告制度。大戶報(bào)告制度是指當(dāng)會(huì)員或客戶某品種持倉(cāng)合約的投機(jī)頭寸達(dá)到交易所對(duì)其規(guī)定的頭寸持倉(cāng)限量80%以上(含本數(shù))時(shí),會(huì)員或客戶應(yīng)向交易所報(bào)告其資金情況、頭寸情況等,客戶須通過(guò)經(jīng)紀(jì)會(huì)員報(bào)告。大戶報(bào)告制度是與持倉(cāng)限額制度緊密相關(guān)的又一個(gè)防范大戶操縱市場(chǎng)價(jià)格、控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的制度。(6)實(shí)物交割制度。實(shí)物交割制度是指交易所制定的、當(dāng)期貨合約到期時(shí),交易雙方將期貨合約所載商品的所有權(quán)按規(guī)定進(jìn)行轉(zhuǎn)移,了結(jié)未平倉(cāng)合約的制度。

三、結(jié)論

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摘 要 我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制采用的是三級(jí)監(jiān)管體制，這種監(jiān)管體制在對(duì)期貨市場(chǎng)進(jìn)行有效監(jiān)管的同時(shí)，也存在著一些法律問(wèn)題。本文從法律問(wèn)題出發(fā)，闡述法律上的解決對(duì)策。

關(guān)鍵詞 期貨 期貨市場(chǎng) 三級(jí)監(jiān)管體制 二級(jí)監(jiān)管體制

一、期貨市場(chǎng)監(jiān)管概述

期貨是金融衍生品的其中一種，是從標(biāo)的資產(chǎn)派生出來(lái)的金融工具，期貨這個(gè)金融衍生品是按照金融衍生品的交易方式劃分出來(lái)的品種。在金融衍生品的類型當(dāng)中，按照交易方式劃分可以分為遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換。在概念上，一般認(rèn)為期貨是雙方當(dāng)事人書(shū)面約定在現(xiàn)在進(jìn)行買賣，并在未來(lái)的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行交易的標(biāo)的物。

期貨市場(chǎng)是一個(gè)期貨合約雙方當(dāng)事人發(fā)生期貨交易關(guān)系的總稱，是指由買賣貴金屬、農(nóng)產(chǎn)品等期貨構(gòu)成的場(chǎng)所。期貨市場(chǎng)有廣義和狹義之分。廣義的期貨市場(chǎng)主要包括買賣期貨交易合約的期貨交易所、負(fù)責(zé)對(duì)期貨合同進(jìn)行交割、對(duì)沖和結(jié)算的結(jié)算所或者結(jié)算公司、為期貨交易提供中介服務(wù)獲得盈利的經(jīng)紀(jì)公司和在期貨交易中替對(duì)方交易的期貨交易員構(gòu)成。狹義的期貨市場(chǎng)就是日常生活中為人們所熟知的期貨交易所。

期貨市場(chǎng)監(jiān)管是期貨市場(chǎng)監(jiān)管主管機(jī)關(guān)根據(jù)法律法規(guī)的規(guī)定，按照法定的程序，通過(guò)制定制度和規(guī)則，實(shí)現(xiàn)監(jiān)督和檢查，對(duì)期貨市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)督管理的行為，促進(jìn)金融體系的安全和穩(wěn)定。我國(guó)期貨市場(chǎng)監(jiān)管的主管機(jī)關(guān)是中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)。

二、期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制模式

期貨市場(chǎng)的監(jiān)管不是由一個(gè)部門或者一個(gè)主管機(jī)關(guān)完成。對(duì)期貨市場(chǎng)監(jiān)管時(shí)形成的監(jiān)管機(jī)制就是一國(guó)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制。就目前世界范圍來(lái)看，從期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制的整體方面來(lái)說(shuō)，期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制主要可以大致分為兩種模式，一是三級(jí)監(jiān)管體制，一是二級(jí)監(jiān)管體制。

所謂三級(jí)監(jiān)管體制，即是指期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制主要是由政府主管部門的監(jiān)管、期貨行業(yè)協(xié)會(huì)的自律和期貨交易所的自我管理三個(gè)部分構(gòu)成。現(xiàn)在施行三級(jí)監(jiān)管體制的國(guó)家以美國(guó)、英國(guó)、日本等國(guó)家最為典型。

所謂二級(jí)監(jiān)管體制，即是指期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制是由政府監(jiān)管機(jī)關(guān)的監(jiān)管和期貨交易所的自我管理兩個(gè)部分構(gòu)成。施行二級(jí)監(jiān)管體制的國(guó)家或者地區(qū)以新加坡、我國(guó)香港地區(qū)等最為典型。

我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)督體制是三級(jí)監(jiān)管體制，主要是由中國(guó)證監(jiān)會(huì)的集中行政管理，中國(guó)期貨協(xié)會(huì)的行業(yè)自律管理和各期貨交易所的自我管理相結(jié)合構(gòu)成的。

三、我國(guó)期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制存在的問(wèn)題

我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制最終選擇了三級(jí)監(jiān)管體制是有多方面的原因的，施行三級(jí)監(jiān)管體制以來(lái)，發(fā)揮了不小的作用。但從法律的角度來(lái)看，我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制還存在著以下主要法律問(wèn)題。

1.期貨法律體系不完善

目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)的制度主要由《期貨交易管理?xiàng)l例》、《期貨投資者保障基金管理暫行辦法》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》、《期貨公司董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員任職資格管理辦法》和《期貨從業(yè)人員管理辦法》等，輔助于其他證券法律制度構(gòu)成了我國(guó)期貨市場(chǎng)法律制度的體系。隨著我國(guó)期貨市場(chǎng)的不斷創(chuàng)新，這些法律制度已經(jīng)不能完全適應(yīng)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管需要。

2.中國(guó)證監(jiān)會(huì)的微觀監(jiān)管不合理

中國(guó)證監(jiān)會(huì)作為我國(guó)期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制中政府監(jiān)管期貨市場(chǎng)的監(jiān)管主管機(jī)關(guān)，本應(yīng)當(dāng)從宏觀上對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管。實(shí)踐中，證監(jiān)會(huì)在宏觀調(diào)控我國(guó)期貨市場(chǎng)的同時(shí)，對(duì)于我國(guó)期貨市場(chǎng)的微觀監(jiān)管也大有涉足，而且往往發(fā)生越權(quán)管理本由期貨行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所管理的微觀事項(xiàng)。

3.期貨行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所的自律監(jiān)管缺乏獨(dú)立性

我國(guó)期貨行業(yè)協(xié)會(huì)的法律地位只是由行政法規(guī)和行政規(guī)章規(guī)定，從這個(gè)現(xiàn)實(shí)來(lái)看，期貨行業(yè)協(xié)會(huì)的法律地位不是很高。在我國(guó)，期貨交易所的自律監(jiān)管權(quán)能在法律規(guī)定上比較全面，但是期貨交易所的實(shí)際行使權(quán)力十分有限。從整體上來(lái)說(shuō)，相比于我國(guó)的證監(jiān)會(huì)，我國(guó)期貨行業(yè)協(xié)會(huì)和期貨交易所的獨(dú)立性不足。

四、完善我國(guó)期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制的對(duì)策

1.完善期貨市場(chǎng)的立法

我國(guó)到現(xiàn)在為止還未有一部期貨的法律，顯現(xiàn)著我國(guó)期貨立法體系的不完善。完善期貨市場(chǎng)的立法體系，形成一個(gè)以期貨法為主體的規(guī)制期貨市場(chǎng)的法律體系，規(guī)范我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制是大勢(shì)所趨。

2.構(gòu)建合理的三級(jí)監(jiān)管體制

我國(guó)的期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制需要改變以往的以中國(guó)證監(jiān)會(huì)為主導(dǎo)的局面，形成以中國(guó)證監(jiān)會(huì)在宏觀上進(jìn)行調(diào)控，期貨行業(yè)協(xié)會(huì)的自律管理，期貨交易所的一線管理相結(jié)合的完善機(jī)制。三者之間各行其職，履行對(duì)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管體制。改變中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)微觀市場(chǎng)的過(guò)度監(jiān)管，讓權(quán)于期貨行業(yè)協(xié)會(huì)或者期貨交易所。

3.強(qiáng)化期貨行業(yè)協(xié)會(huì)和期貨交易所的獨(dú)立性

期貨市場(chǎng)的監(jiān)管需要監(jiān)管主體行使職責(zé)，職責(zé)的行使需要有獨(dú)立的地位。任何受制于其中之一，不能自由行使職責(zé)的監(jiān)管主體想要保持其獨(dú)立性是有待懷疑的。強(qiáng)化期貨行業(yè)協(xié)會(huì)和期貨交易所的獨(dú)立性，首先要在法律上賦予這兩者在期貨市場(chǎng)監(jiān)管中的法律地位。其次合理劃分這兩者與中國(guó)證監(jiān)會(huì)的權(quán)力分配。最后建立這些監(jiān)管主體行使有效監(jiān)管的督促機(jī)制。

參考文獻(xiàn)：

[1] 中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì).現(xiàn)行證券期貨法規(guī)匯編（修訂版）.北京：法律出版社.2011.11.

篇3

2010年1月8日，國(guó)務(wù)院原則同意開(kāi)展融資融券試點(diǎn)和推出股指期貨。股指期貨的推出，將為我國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供高效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，對(duì)于形成股票市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制起到重要作用。按照改革創(chuàng)新發(fā)展的邏輯，我們還應(yīng)該繼續(xù)加緊研究、加快準(zhǔn)備，適時(shí)推出利率期貨、外匯期貨等相關(guān)基礎(chǔ)性金融衍生產(chǎn)品，進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)金融市場(chǎng)的功能完善、體系完善和穩(wěn)健發(fā)展。

一、推出國(guó)債期貨的必要性

國(guó)債期貨是一種簡(jiǎn)單、成熟的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，它的市場(chǎng)機(jī)制及功能作用在國(guó)際金融市場(chǎng)上已經(jīng)得到相當(dāng)充分的實(shí)踐和認(rèn)可。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)利率風(fēng)險(xiǎn)暴露已經(jīng)進(jìn)入活躍期，風(fēng)險(xiǎn)管理需求日趨旺盛，重推國(guó)債期貨的要求已經(jīng)比較緊迫。

1　開(kāi)展國(guó)債期貨交易是規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，確保金融體系安全運(yùn)作的重要保障

自2004年以來(lái)，隨著利率市場(chǎng)化改革和金融創(chuàng)新取得重大進(jìn)展，我國(guó)貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，品種日益豐富，參與機(jī)構(gòu)的種類和數(shù)量大幅度增加，這使得利率風(fēng)險(xiǎn)敞口規(guī)模迅速上升。與此同時(shí)，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融體系日益融入全球化進(jìn)程，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融體系受到的外來(lái)沖擊愈發(fā)頻繁，貨幣政策操作的頻率較以往大幅度提高，這同樣極大地增加了國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人承擔(dān)的利率風(fēng)險(xiǎn)。在2008年爆發(fā)了全球金融危機(jī)之后，國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)、金融形勢(shì)復(fù)雜名變，利率變動(dòng)難以預(yù)測(cè)，利率風(fēng)險(xiǎn)更是顯得非常突出。例如，2008年底，我國(guó)商業(yè)銀行持有國(guó)債24，162.18億元，占整個(gè)國(guó)債市場(chǎng)的50.45％，是我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的最主要投資者。在2007年之后，市場(chǎng)利率高低起伏、波動(dòng)頻繁，特別是隨著我國(guó)貨幣供應(yīng)收緊，商業(yè)銀行的國(guó)債資產(chǎn)面臨著很大的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)計(jì)算，市場(chǎng)利率每上升1個(gè)百分點(diǎn)(100個(gè)基點(diǎn))，我國(guó)國(guó)債市值所受到的影響大致為2，869.47億元，其中商業(yè)銀行所承擔(dān)的損失為1，447.65億元。目前我國(guó)實(shí)行的是適度寬松的貨幣政策，存貸款利率處于歷史低位，但隨著經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升，市場(chǎng)利率上升的預(yù)期十分明顯。由于利率的頻繁波動(dòng)，現(xiàn)有的被動(dòng)防范利率風(fēng)險(xiǎn)的手段遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足當(dāng)前對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)管理的強(qiáng)烈需求。投資者迫切需要建立以利率衍生產(chǎn)品為基礎(chǔ)的風(fēng)險(xiǎn)管理模式，隨時(shí)根據(jù)利率走勢(shì)變化，運(yùn)用金融衍生工具的對(duì)沖機(jī)制來(lái)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。

規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)是國(guó)債期貨最基本的功能。國(guó)債期貨通過(guò)套期保值機(jī)制將利率波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)從風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者轉(zhuǎn)移到愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并期望從中獲利的投機(jī)者。相對(duì)于其它利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，國(guó)債期貨具有以下優(yōu)勢(shì)。第一，國(guó)債期貨交易引入做空機(jī)制，交易者可以利用國(guó)債期貨主動(dòng)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。相對(duì)于傳統(tǒng)的表內(nèi)利率風(fēng)險(xiǎn)管理方法，國(guó)債期貨的運(yùn)用可以在不調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的前提下在短時(shí)間內(nèi)完成對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)頭寸的調(diào)整，從而降低了操作成本，切實(shí)有效地控制了利率風(fēng)險(xiǎn)。第二，國(guó)債期貨具有較低的成本優(yōu)勢(shì)。由于國(guó)債期貨交易采用保證金交易，其杠桿效應(yīng)能極大地提高資金的使用效率，減少交易者套期保值的成本；同時(shí)，國(guó)債期貨具有的標(biāo)準(zhǔn)化合約極大地降低了交易成本；此外，國(guó)債期貨交易采用集中撮合競(jìng)價(jià)方式，具有更好的信息透明度，大大降低了尋找交易對(duì)手的信息成本。第三，國(guó)債期貨相對(duì)于其它衍生產(chǎn)品具有較小的信用風(fēng)險(xiǎn)及較高的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)已推出的管理利率風(fēng)險(xiǎn)的衍生產(chǎn)品，如利率互換和債券遠(yuǎn)期交易，都在場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行，而且交易雙方在到期日之前不需要實(shí)際交割。在我國(guó)誠(chéng)信體系尚未建立和完善的情況下，這兩種交易中都存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)。此外，債券遠(yuǎn)期交易采用的是非標(biāo)準(zhǔn)化合約，其利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避交易設(shè)計(jì)多采用點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的協(xié)議方式，所以交易效率較低，流動(dòng)性較差。國(guó)債期貨交易采用標(biāo)準(zhǔn)化合約形式，并在交易所上市交易，有較高的市場(chǎng)流動(dòng)性。國(guó)債期貨交易向買賣雙方收取保證金，并通過(guò)交易所充當(dāng)清算中介，實(shí)行無(wú)負(fù)債的每日結(jié)算制度，有效地減少了交易中的信用風(fēng)險(xiǎn)，使得交易的實(shí)現(xiàn)更為簡(jiǎn)化和高效。因?yàn)槠淞鲃?dòng)性強(qiáng)、交易成本低以及具有在高信用風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)環(huán)境下穩(wěn)定運(yùn)行的特點(diǎn)，國(guó)債期貨無(wú)疑會(huì)是規(guī)避我國(guó)當(dāng)前利率風(fēng)險(xiǎn)最有效的手段。

2　國(guó)債期貨交易有利于促進(jìn)利率價(jià)格發(fā)現(xiàn)

國(guó)債期貨交易采用保證金交易，其最大的好處就是大幅度降低了交易成本，由此吸引了大量的交易者，這其中不僅包括了為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的套期保值者，也包括了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)者。投機(jī)者為了能在交易中獲利，必須努力尋找和評(píng)估有關(guān)國(guó)債期貨的價(jià)格信息，并根據(jù)這些信息頻繁地進(jìn)行買賣交易。投機(jī)者在進(jìn)行交易的同時(shí)將國(guó)債現(xiàn)貨內(nèi)含信息的變化、自己對(duì)這些變化的判斷以及對(duì)國(guó)債現(xiàn)貨未來(lái)價(jià)格變化趨勢(shì)的預(yù)測(cè)都一并傳遞給市場(chǎng)。由于市場(chǎng)上存在著大量這樣精于信息收集和分析的投機(jī)者，使國(guó)債期貨產(chǎn)品的價(jià)格能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地反映國(guó)債現(xiàn)券所包含信息的變化，并且能夠更好的反映未來(lái)市場(chǎng)利率的變化。同時(shí)由于這些投機(jī)者頻繁地在現(xiàn)貨與期貨市場(chǎng)間進(jìn)行套利，促使期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格維持合理的關(guān)系，使得國(guó)債現(xiàn)貨價(jià)格能夠更好地反映其內(nèi)在價(jià)值。

國(guó)債期貨市場(chǎng)上的做空機(jī)制改變了現(xiàn)貨市場(chǎng)只有做多才能贏利的模式，給市場(chǎng)帶來(lái)新的定價(jià)方式。在現(xiàn)貨交易中，國(guó)債的持有者只有在利率下降的時(shí)候才能實(shí)現(xiàn)盈利，而在利率上升時(shí)，他們只有盡量減少投資組合中債券的相對(duì)比例才能減少損失。然而，在實(shí)際操作過(guò)程中，頻繁地對(duì)債券現(xiàn)貨資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整會(huì)使投資者面臨較高的交易成本，因此穩(wěn)健的投資者往往不得不采用被動(dòng)持有的策略，使得國(guó)債價(jià)格的變化不能充分反映市場(chǎng)信息的變化。期貨交易的低成本以及雙向贏利模式吸引大量的投資者進(jìn)入債券市場(chǎng)，并且根據(jù)市場(chǎng)情況的變化積極地調(diào)整自己的資產(chǎn)組合。一方面提高了債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，另一方面則促使投資者對(duì)市場(chǎng)上漲或是下跌的預(yù)期都能體現(xiàn)在債券的價(jià)格中，從而使價(jià)格所反映的信息更加充分。

3　國(guó)債期貨交易有助于形成一個(gè)完整的利率體系

國(guó)債期貨作為一種利率期貨，其在交易中形成的收益率就是市場(chǎng)利率，具有真實(shí)性、預(yù)期性以及連續(xù)性等特質(zhì)。通過(guò)期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的套利活動(dòng)，可以促進(jìn)現(xiàn)貨市場(chǎng)針對(duì)某一期限形成一個(gè)統(tǒng)一的基準(zhǔn)市場(chǎng)利率，并逐步形成一個(gè)合理的從短期到長(zhǎng)期的利率體系。

在一個(gè)僅有現(xiàn)貨的國(guó)債市場(chǎng)上，要形成完整合理的利率體系是十分困難的，現(xiàn)貨交易本身存在著很多局限性。但是，開(kāi)展國(guó)債期貨交易則能從很大程度上改善現(xiàn)貨交易的不足，促進(jìn)形成完整、準(zhǔn)確、可靠的國(guó)債利率體系。第一，國(guó)債現(xiàn)貨交易的成本高，對(duì)市場(chǎng)利率反映不敏感。如前所述，在進(jìn)行國(guó)債現(xiàn)貨交易時(shí)，投資者不得不支付高額的手續(xù)費(fèi)以及占用大量資金的機(jī)會(huì)成本。為此，即使是在利率上升時(shí)，部分投資者也只好采用被動(dòng)持有的策略，使得所形成的收益率并不能充分反映市場(chǎng)信息的變化。國(guó)債期貨交易的保證金機(jī)制和做空機(jī)制有效提高了債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，促使投資者根據(jù)市場(chǎng)情況變化，采取主動(dòng)的應(yīng)對(duì)措施，及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)組合，從而使收益率能真實(shí)地反映市場(chǎng)變化。第二，現(xiàn)貨交易形成的收益率只能反映當(dāng)期利率，無(wú)法對(duì)未來(lái)的利率水平進(jìn)行合理的預(yù)測(cè)，難以形成一個(gè)利率體系。國(guó)債期貨交易的低成本、高流動(dòng)性、高透明度以及雙向贏利的特性吸引了大量各種類型的投資者，他們通過(guò)進(jìn)行期貨交易將自己對(duì)未來(lái)利率的預(yù)期傳遞給市場(chǎng)，并最終通過(guò)集中撮合競(jìng)價(jià)的方式形成了為市場(chǎng)參與各方所能夠接受的遠(yuǎn)期收益率水平，因此該收益率能夠真實(shí)合理地反映出利率遠(yuǎn)期的走勢(shì)。第三，不同的國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)形成的利率具有較強(qiáng)的針對(duì)性，缺乏權(quán)威性和指導(dǎo)性。我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)目前被人為分割成交易所和銀行間兩個(gè)各自獨(dú)立運(yùn)行的市場(chǎng)。在國(guó)債市場(chǎng)的分割狀態(tài)下，各自市場(chǎng)在交易主體、交易品種以及托管方式等方面存在比較大的差異，使得兩個(gè)市場(chǎng)難以產(chǎn)生一個(gè)統(tǒng)一的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，存在套利空間。推出國(guó)債期貨市場(chǎng)，有助于校正國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)分割狀況對(duì)于利率市場(chǎng)化的不利影響。一方面，開(kāi)展國(guó)債期貨交易可以改善債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，并最終促成二級(jí)市場(chǎng)的整合。另一方面，統(tǒng)一的國(guó)債期貨價(jià)格可以平抑分割的國(guó)債現(xiàn)貨價(jià)格。通過(guò)定價(jià)機(jī)制的校正作用，國(guó)債期貨市場(chǎng)將改善國(guó)債及其它債券現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)行與交易，并最終實(shí)現(xiàn)債券市場(chǎng)的統(tǒng)一，進(jìn)而促成基準(zhǔn)利率的構(gòu)建，形成一個(gè)完整的利率體系。

二、推出國(guó)債朗貨的可行性

我國(guó)在1992-1995年開(kāi)展過(guò)國(guó)債期貨的試點(diǎn)工作，但由于市場(chǎng)條件不成熟、利率市場(chǎng)化改革進(jìn)展遲緩、監(jiān)管不力等多方面原因，最終以失敗收?qǐng)?。近年?lái)，我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了很大的變化，金融體制改革取得了重大進(jìn)展，利率市場(chǎng)化改革也進(jìn)入了最后階段。在吸取了國(guó)債期貨試點(diǎn)失敗的經(jīng)驗(yàn)后，我國(guó)政府致力于改善國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)環(huán)境、建立和完善相關(guān)的法律法規(guī)和監(jiān)管體系的建設(shè)，并取得了卓越的成效。目前，在我國(guó)恢復(fù)國(guó)債期貨交易的條件已基本成熟。

1　國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)的快速發(fā)展為恢復(fù)國(guó)債期貨提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)

國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)作為國(guó)債期貨市場(chǎng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)，是國(guó)債期貨市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的重要保障。我國(guó)自1981年恢復(fù)國(guó)債發(fā)行以來(lái)，國(guó)債市場(chǎng)建設(shè)突飛猛進(jìn)，取得了不菲的成績(jī)，使得我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的現(xiàn)狀基本能夠滿足國(guó)債期貨推出的需要。

國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)化程度不斷提高。近幾年，我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模高速擴(kuò)張，2008年實(shí)際發(fā)行國(guó)債8，549億元，較1995年增長(zhǎng)了接近5倍；2008年底，實(shí)際國(guó)債余額為5.33萬(wàn)億元，是1995年底國(guó)債余額的16倍。國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)可流通比例增大，流動(dòng)性增強(qiáng)。2008年底，我國(guó)可流通國(guó)債余額為45，389.69億元，占全部國(guó)債余額的86.09％，而1997年可流通國(guó)債比例僅為40.7％。隨著可流通量的增加，國(guó)債的流動(dòng)性也大大增強(qiáng)。2008年國(guó)債市場(chǎng)交易總額為23.28萬(wàn)億元，是1996年國(guó)債交易總額的13倍。2008年國(guó)債現(xiàn)券換手率(即國(guó)債現(xiàn)券交易額與可流通國(guó)債托管額比率)為0.8，國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng)。從國(guó)際比較來(lái)看，各國(guó)開(kāi)展國(guó)債交易之初，國(guó)債占GDP的份額大致為14％-45％。2008年我國(guó)國(guó)債余額占到GDP比重的17.72％，已高于美國(guó)推出國(guó)債期貨時(shí)的比重(16.67％)，并與多數(shù)開(kāi)展國(guó)債期貨交易國(guó)家推出國(guó)債期貨時(shí)的比重相當(dāng)，因此國(guó)債規(guī)模已不是制約我國(guó)國(guó)債期貨交易的主要障礙。

國(guó)債期限結(jié)構(gòu)趨于合理，基準(zhǔn)收益率曲線初步形成。為了完善國(guó)債期限結(jié)構(gòu)，形成我國(guó)債券市場(chǎng)的基準(zhǔn)收益率曲線，財(cái)政部經(jīng)過(guò)多年努力，取得了顯著成效。目前，記賬式國(guó)債已經(jīng)形成從3個(gè)月到30年的短期、中期、長(zhǎng)期兼?zhèn)涞妮^為豐富的期限結(jié)構(gòu)，是我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的收益率曲線更為完整，也為國(guó)債期貨提供了依據(jù)。從2003年開(kāi)始，財(cái)政部積極推行基準(zhǔn)期限國(guó)債連續(xù)、滾動(dòng)發(fā)行，由此進(jìn)一步鞏固國(guó)債收益率基準(zhǔn)。同時(shí)，為了解決我國(guó)國(guó)債短期利率缺乏的狀況，完善基準(zhǔn)收益率曲線，2005年我國(guó)通過(guò)了關(guān)于實(shí)行國(guó)債發(fā)行余額管理的意見(jiàn)，使得大量滾動(dòng)發(fā)行短期國(guó)債成為可能，并有利于優(yōu)化國(guó)債期限結(jié)構(gòu)。至此，我國(guó)債券市場(chǎng)基準(zhǔn)收益率曲線的建設(shè)初見(jiàn)成效。

市場(chǎng)交易主體數(shù)量大幅增加，債券各市場(chǎng)統(tǒng)一進(jìn)程加快。在2002年4月中國(guó)人民銀行宣布金融機(jī)構(gòu)加入銀行間債券市場(chǎng)由審批制改為備案制和2002年10月擴(kuò)大債券結(jié)算業(yè)務(wù)范圍之后，銀行間債券市場(chǎng)參與主體逐漸多元化。截至2008年末，銀行間債券市場(chǎng)交易主體從啟動(dòng)之初的16家商業(yè)銀行總行，增加到包括各類金融機(jī)構(gòu)和其他機(jī)構(gòu)投資者在內(nèi)的8，299家。銀行間債券市場(chǎng)已經(jīng)成為所有機(jī)構(gòu)投資者均能參加的公開(kāi)市場(chǎng)。此外，2002年6月開(kāi)始的記賬式國(guó)債柜臺(tái)交易試點(diǎn)也使個(gè)人投資者通過(guò)國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行債券柜臺(tái)業(yè)務(wù)間接參與了銀行間債券市場(chǎng)。交易主體的增加加快了交易所和銀行間市場(chǎng)的統(tǒng)一步伐，是國(guó)債的定價(jià)更趨合理。2002年開(kāi)始，財(cái)政部加大了跨市場(chǎng)國(guó)債發(fā)行和流通托管的嘗試力度，并于2003年制定并出臺(tái)了跨市場(chǎng)國(guó)債轉(zhuǎn)托管辦法，2005年實(shí)現(xiàn)了全部國(guó)債跨市場(chǎng)發(fā)行。國(guó)債的跨市場(chǎng)發(fā)行建立了銀行間與交易所市場(chǎng)間的國(guó)債現(xiàn)券融通機(jī)制，初步打破了國(guó)債市場(chǎng)的割裂局面，為最終實(shí)現(xiàn)國(guó)債市場(chǎng)統(tǒng)一積累了必要的經(jīng)驗(yàn)。

2　利率市場(chǎng)化進(jìn)程的加快為恢復(fù)國(guó)債期貨提供了現(xiàn)實(shí)依據(jù)

國(guó)債期貨市場(chǎng)運(yùn)作的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，盡管國(guó)債期貨的推出時(shí)機(jī)對(duì)于利率市場(chǎng)化程度并沒(méi)有很高的要求，但一定程度上的利率市場(chǎng)化仍然是保障國(guó)債期貨市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的重要基礎(chǔ)條件。目前，經(jīng)過(guò)自1998年以來(lái)十四年的利率市場(chǎng)化改革，我國(guó)的利率市場(chǎng)化程度甚至已經(jīng)超越國(guó)外推出國(guó)債期貨時(shí)的歷史情形。在利率管制方面，目前國(guó)內(nèi)只有基準(zhǔn)存貸款利率沒(méi)有放開(kāi)，債券、回購(gòu)與同業(yè)拆借等金融市場(chǎng)利率都已經(jīng)放開(kāi)。

回顧我國(guó)利率市場(chǎng)化所走的道路，其總體思路清晰可見(jiàn)，即：先放開(kāi)貨幣市場(chǎng)利率和債券市場(chǎng)利率，再逐步推進(jìn)存、貸款利率的市場(chǎng)化。存、貸款利率市場(chǎng)化按照“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長(zhǎng)期、大額，后短期、小額”的順序進(jìn)行。2005年利率市場(chǎng)化改革取得了根本性的突破，房地產(chǎn)市場(chǎng)的利率政策管理模式的調(diào)整，標(biāo)志著目前銀行除存款利率的上限和貸款利率的下限之外，中國(guó)基本取消了利率管制。從國(guó)際比較來(lái)看，我國(guó)目前的利率市場(chǎng)環(huán)境與金融創(chuàng)新活動(dòng)，與美國(guó)以及其它一些國(guó)家推出國(guó)債期貨時(shí)的情形不乏類似之處。特別是近五年以來(lái)，儲(chǔ)蓄替代型金融工具(如貨幣市場(chǎng)基金與理財(cái)產(chǎn)品)的創(chuàng)新活動(dòng)，通常被認(rèn)為留作最后突破的存款利率市場(chǎng)化，也在一定范圍內(nèi)被擊破。利率市場(chǎng)化的深入為我國(guó)恢復(fù)國(guó)債期貨提供了保障機(jī)制。

3　規(guī)范運(yùn)行的期貨市場(chǎng)為恢復(fù)國(guó)債期貨提供了可靠的制度保障

在上個(gè)世紀(jì)九十年代的“327”國(guó)債期貨事件中，期貨交易法規(guī)不健全，交易所風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系不完善是違規(guī)事件發(fā)生在監(jiān)管環(huán)境方面的重要成因。自此之后，我國(guó)非常重視相關(guān)法規(guī)的制定以及監(jiān)管體系的建設(shè)。目前，中國(guó)期貨市場(chǎng)監(jiān)管制度基本健全，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管能力大大提高，同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者不斷發(fā)展壯大以及商品期貨交易中所積累的寶貴經(jīng)驗(yàn)都為我國(guó)恢復(fù)國(guó)債期貨交易提供了保障。

法律法規(guī)體系不斷健全。1999年國(guó)務(wù)院頒布《期貨交易管理暫行條例》，中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了與其相配套的《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級(jí)人員任職資格管理辦法》和《期貨從業(yè)人員資格管理辦法》等一系列制度，這一系列法律法規(guī)的制定使我國(guó)期貨市場(chǎng)初步形成了統(tǒng)一的法規(guī)體系，使整個(gè)市場(chǎng)正式納入法制化軌道。2007年上半年，國(guó)務(wù)院又對(duì)期貨交易相關(guān)法規(guī)條例進(jìn)行了修訂，證監(jiān)會(huì)也修訂并頒布了一系列配套行政法規(guī)，這次修訂最突出的特點(diǎn)是將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)展到金融期貨和期權(quán)交易，為重推國(guó)債期貨提供了較充足的法律依據(jù)，使得國(guó)債期貨市場(chǎng)能夠持續(xù)健康穩(wěn)定地發(fā)展。

監(jiān)管機(jī)制不斷完善，風(fēng)險(xiǎn)控制能力明顯加強(qiáng)。在期貨監(jiān)管體系方面，我國(guó)期貨業(yè)形成了由證監(jiān)會(huì)、期貨業(yè)協(xié)會(huì)和交易所組成的三級(jí)監(jiān)管體系。近十年來(lái)，監(jiān)管部門積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，防御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力大大增強(qiáng)，在管理上能夠滿足開(kāi)展國(guó)債期貨交易的要求。2006年9月8日，中國(guó)金融期貨交易所成立，并于2010年1月8日正式獲得國(guó)務(wù)院原則同意推出股指期貨品種。2010年2月，修訂后的《中國(guó)金融期貨交易所交易規(guī)則》及相關(guān)實(shí)施細(xì)則出臺(tái)。中金所的成立使得包括國(guó)債期貨在內(nèi)的金融衍生品有了專門的交易場(chǎng)所，使得金融衍生產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、交易方式、結(jié)算制度、風(fēng)險(xiǎn)控制等更有針對(duì)性，有利于金融衍生交易在中國(guó)的推行與發(fā)展。此外，期貨經(jīng)紀(jì)公司自律性的增強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)運(yùn)作的規(guī)范化管理等都使得我國(guó)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管環(huán)境得到了明顯改善，為推出國(guó)債期貨打下了良好的基礎(chǔ)。

篇4

如果企業(yè)沒(méi)有采用期貨機(jī)制，當(dāng)價(jià)格激劇下跌時(shí)，由于缺乏一定的避險(xiǎn)工具，就會(huì)給企業(yè)帶來(lái)巨大沖擊，不利于企業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展。例如在鋅期貨上市后，株冶集團(tuán)首先在國(guó)內(nèi)與鋅原材料供應(yīng)商達(dá)成共識(shí)，推出了基于期貨市場(chǎng)價(jià)格的定價(jià)模式，有效地對(duì)沖了現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。2007年株冶集團(tuán)套期保值2．19萬(wàn)噸產(chǎn)量，保值盈利4700萬(wàn)元;2008年株冶集團(tuán)套期保值4．5萬(wàn)噸產(chǎn)量，保值盈利5600萬(wàn)元。［2］株冶集團(tuán)利用期貨市場(chǎng)有效地對(duì)沖了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，還拓寬了原材料供應(yīng)渠道，減少了企業(yè)綜合風(fēng)險(xiǎn)，有利于企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展。

(一)有利于為企業(yè)開(kāi)辟融資渠道，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展

在期貨市場(chǎng)上，企業(yè)可以將產(chǎn)品庫(kù)存提前形成倉(cāng)單，然后通過(guò)銀行的質(zhì)押貸款來(lái)開(kāi)辟新的融資渠道。因?yàn)闃?biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單貨物所在的交割倉(cāng)庫(kù)受交易所的監(jiān)管，安全性較高，所以受到銀行的認(rèn)可。目前已經(jīng)有部分商業(yè)銀行與國(guó)內(nèi)三家商品期貨交易所、期貨公司建立了標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的合作關(guān)系，品種涵蓋農(nóng)產(chǎn)品、能源、化工以及金屬等行業(yè)，［3］將來(lái)會(huì)有越來(lái)越多的銀行提供倉(cāng)單質(zhì)押的業(yè)務(wù)。倉(cāng)單質(zhì)押融資業(yè)務(wù)一方面解決了企業(yè)融資困難，能爭(zhēng)取更多的周轉(zhuǎn)流動(dòng)資金，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大和發(fā)展，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力;另一方面會(huì)帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)如倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、物流業(yè)等的發(fā)展和完善。

(二)有利于促進(jìn)現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)的質(zhì)量提升、技術(shù)進(jìn)步和結(jié)構(gòu)優(yōu)化

從中觀角度看，期貨市場(chǎng)的資源配置功能可以引導(dǎo)相關(guān)產(chǎn)業(yè)明確發(fā)展方向，從而達(dá)到優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的目的。一是期貨市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化合約在一定程度上會(huì)提高現(xiàn)貨行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化程度，特別是被交易所認(rèn)可的交割品牌，或是在行業(yè)內(nèi)享有較高信譽(yù)度的產(chǎn)品，在提升其無(wú)形資產(chǎn)的同時(shí)，也增強(qiáng)了全行業(yè)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的重視;二是在期貨市場(chǎng)上，產(chǎn)業(yè)鏈各方的緊密聯(lián)系可以促成穩(wěn)定的產(chǎn)銷關(guān)系，也會(huì)促進(jìn)整個(gè)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)進(jìn)步和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提高合同履約率，促進(jìn)高效的現(xiàn)貨市場(chǎng)流通秩序的建立。如云南農(nóng)墾集團(tuán)通過(guò)在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行保值業(yè)務(wù)，一方面優(yōu)化了公司的內(nèi)部管理，另一方面運(yùn)用期貨合約的交割標(biāo)準(zhǔn)引導(dǎo)膠農(nóng)種植高品質(zhì)、高價(jià)格的產(chǎn)品，迫使膠農(nóng)實(shí)行集約化、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，從而使農(nóng)墾天然橡膠質(zhì)量日趨統(tǒng)一，總體質(zhì)量不斷提高。

(三)有利于推進(jìn)農(nóng)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化和規(guī)?；?/p>

農(nóng)產(chǎn)品是最早構(gòu)成期貨交易的商品，由此發(fā)展的“期貨農(nóng)業(yè)”相對(duì)于傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)模式可以降低農(nóng)戶種植農(nóng)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，還可以增加農(nóng)民的收益，實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)的產(chǎn)業(yè)化。我國(guó)目前建立了包括糧棉油糖等15個(gè)農(nóng)產(chǎn)品期貨品種，占我國(guó)上市期貨品種的近一半。期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能可以反映產(chǎn)品未來(lái)的供求關(guān)系，形成預(yù)期價(jià)格。地方政府則通過(guò)這種市場(chǎng)信息，既可以引導(dǎo)農(nóng)民調(diào)整種植結(jié)構(gòu)，減少種植和銷售的盲目性，也可以組織農(nóng)民與企業(yè)簽訂合同，穩(wěn)定增加農(nóng)民收入。例如河南省延津縣的小麥種植成功地使用了“期貨農(nóng)業(yè)”這一現(xiàn)代農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)模式，采用“公司+協(xié)會(huì)+農(nóng)戶”［4］和“訂單+期貨”的生產(chǎn)模式，不僅促進(jìn)了本地小麥種植品種的優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)了農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化和規(guī)?；?，還提高了農(nóng)民的收入，成為全國(guó)大宗農(nóng)作物產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)的典型，被稱為小麥經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“延津模式”。云南農(nóng)墾集團(tuán)也是通過(guò)“公司+農(nóng)戶”、“期貨+訂單”生產(chǎn)模式，把小農(nóng)戶化零為整，實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)規(guī)?；瑫r(shí)也規(guī)避了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

(四)有利于為政府科學(xué)實(shí)施產(chǎn)業(yè)調(diào)控政策提供宏觀依據(jù)

從宏觀調(diào)控的角度看，國(guó)家和地方政府可以將在期貨市場(chǎng)中形成的價(jià)格以及交易、交割等方面的信息作為其制定產(chǎn)業(yè)政策的重要參考，從而達(dá)到合理配置資源，彌補(bǔ)行政手段難以實(shí)現(xiàn)的效果。2010年底以來(lái)，我國(guó)期貨交易所通過(guò)采取提高交易保證金標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整漲跌停板等措施來(lái)加大異常交易監(jiān)管力度等一系列措施落實(shí)國(guó)務(wù)院有關(guān)精神，取得了一定的效果。相關(guān)期貨品種價(jià)格波動(dòng)幅度遠(yuǎn)低于海外市場(chǎng)，市場(chǎng)價(jià)格的平穩(wěn)運(yùn)行為國(guó)家宏觀調(diào)控提供了較為科學(xué)的依據(jù)。

二、利用期貨市場(chǎng)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題

我國(guó)期貨市場(chǎng)產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代末，發(fā)展至今已有4家期貨交易所，160多家期貨公司，期貨交易品種一直在不斷增加，期貨行業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和抗風(fēng)險(xiǎn)能力逐步增強(qiáng)，已有一定規(guī)模和地位。但是隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型的需要，對(duì)期貨市場(chǎng)的發(fā)展提出了更高的要求，目前利用我國(guó)期貨市場(chǎng)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中仍然存在一些問(wèn)題。

(一)市場(chǎng)開(kāi)放度和立法的滯后性

我國(guó)期貨市場(chǎng)在對(duì)外開(kāi)放方面已取得了很大的進(jìn)展，正在建設(shè)的國(guó)際化原油期貨市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)大了我國(guó)期貨市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放度。鄭州商品交易所于2012年10月加入世界交易所聯(lián)合會(huì)，還先后與美國(guó)、日本、巴西、印度等國(guó)際上多家知名期貨交易所簽訂了友好合作協(xié)議，定期交換市場(chǎng)信息。然而相對(duì)于國(guó)際成熟的期貨市場(chǎng)，我國(guó)期貨市場(chǎng)的開(kāi)放度還有一定的滯后性。如套保企業(yè)、期貨公司走出去的步伐較慢，期貨交易所國(guó)際化發(fā)展滯后，引進(jìn)境外機(jī)構(gòu)投資者的力度不夠等。行業(yè)的規(guī)范發(fā)展和持續(xù)發(fā)展需要有協(xié)調(diào)完整的法律法規(guī)作為保證和監(jiān)督。中國(guó)期貨市場(chǎng)目前僅有2007年頒布實(shí)施的《期貨交易管理?xiàng)l例》和4個(gè)有關(guān)交易所和期貨公司的管理辦法，遠(yuǎn)不能滿足我國(guó)期貨市場(chǎng)飛速發(fā)展的需要。期貨市場(chǎng)法律建設(shè)的相對(duì)滯后，一方面由于對(duì)期貨市場(chǎng)中各方參與者的權(quán)利和義務(wù)規(guī)范不明確，影響了廣大投資者和實(shí)體企業(yè)參與者的積極性;另一方面影響了期貨市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)作和全面、正常經(jīng)濟(jì)功能的發(fā)揮。如近幾年來(lái)有些地區(qū)設(shè)立了一些從事大宗商品中遠(yuǎn)期交易的交易場(chǎng)所，其交易活動(dòng)具有明顯的期貨特征。但是，由于缺乏相應(yīng)的規(guī)范管理制度，這些交易活動(dòng)得不到相應(yīng)的監(jiān)管，影響經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。

(二)交易品種和交易規(guī)模的有限性

截至2012年底，在鄭州商品交易所相繼推出玻璃、油菜籽、菜籽粕期貨后，我國(guó)上市交易期貨品種達(dá)到31個(gè)。我國(guó)期貨市場(chǎng)交易品種雖在日趨完善，可是在總量上仍然偏少，類型上也主要以商品期貨為主，與國(guó)際期貨市場(chǎng)相比仍存有很大差距。根據(jù)2011年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，全球交易品種中金融期貨占比約九成，商品期貨只占一成，其余是天氣、碳排放、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)等合約。［5］在交易規(guī)模上，2010年我國(guó)期貨市場(chǎng)累計(jì)成交期貨合約15．6億手，成交量是最高的。這主要是因?yàn)?010年全球資本市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)頻繁，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)需求明顯增長(zhǎng)。還有就是股指期貨雖然2010年4月份在我國(guó)才上市，但其當(dāng)年累計(jì)成交量為913萬(wàn)手，累計(jì)成交額為81．7萬(wàn)億元，在當(dāng)年中國(guó)期貨交易總量中位居榜眼，對(duì)中國(guó)期貨市場(chǎng)規(guī)模的增長(zhǎng)起到了巨大的推動(dòng)作用。2011年我國(guó)期貨市場(chǎng)交易規(guī)模大幅下降，到2012年累計(jì)成交額創(chuàng)造歷史新高，同比增長(zhǎng)24．4%。其中中國(guó)金融期貨交易所占總成交金額的四成多，成交金額最大。雖然我國(guó)商品期貨交易量已連續(xù)兩年位居全球首位，但是在金融期貨方面，我國(guó)與國(guó)際金融期貨市場(chǎng)還存在很大的差距。這種交易品種和交易規(guī)模的有限性制約了期貨市場(chǎng)功能的充分發(fā)揮，導(dǎo)致運(yùn)行效率較低，不能滿足我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求。對(duì)有套期保值需求的企業(yè)因缺乏相應(yīng)的期貨品種，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法避免，其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性和持續(xù)性也很難保證。

(三)期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和投資者結(jié)構(gòu)的制約性

期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)直接面對(duì)市場(chǎng)需求，在開(kāi)拓市場(chǎng)和為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)上起著重要作用。期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的發(fā)展?fàn)顩r在一定程度上制約著期貨市場(chǎng)的發(fā)展，影響期貨市場(chǎng)功能的發(fā)揮。雖然近幾年我國(guó)期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)有一定的發(fā)展，但是規(guī)模小、經(jīng)營(yíng)弱的狀況并沒(méi)有根本改變，服務(wù)市場(chǎng)的能力還有待進(jìn)一步提高。2012年我國(guó)期貨公司分類評(píng)價(jià)結(jié)果顯示(見(jiàn)表2):在我國(guó)161家期貨公司中，有4家期貨公司獲得AA級(jí)，有18家獲得A級(jí)，兩者合計(jì)約占總數(shù)的14%;C級(jí)和D級(jí)的公司達(dá)到28家，占總數(shù)的17%。期貨公司存在的這些問(wèn)題，在制約期貨市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，還會(huì)影響到產(chǎn)業(yè)客戶和大型企業(yè)對(duì)期貨公司的選擇和信賴，繼而影響到相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資主體參與期貨市場(chǎng)的積極性，制約了期貨市場(chǎng)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)功能的發(fā)揮。投資者結(jié)構(gòu)的不合理一直制約著我國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展。在國(guó)際成熟的期貨市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者在期貨市場(chǎng)中占據(jù)主要地位，大約占30%以上。由于機(jī)構(gòu)投資者具有一定的規(guī)模，有較強(qiáng)的市場(chǎng)反映能力，能真實(shí)地反映市場(chǎng)需求，因此能增強(qiáng)期貨市場(chǎng)功能的運(yùn)用。而我國(guó)期貨市場(chǎng)投資者以中小散戶為主體，機(jī)構(gòu)投資者所占比重很低。截至2011年11月，我國(guó)期貨投資者的開(kāi)戶數(shù)為130萬(wàn)戶左右，其中機(jī)構(gòu)投資者僅為4萬(wàn)戶左右，占整個(gè)投資者數(shù)量的3%。③與2007年相比，機(jī)構(gòu)投資者所占比重并沒(méi)有太大的改變。在股指期貨投資者中，截至2012年12月總開(kāi)戶數(shù)達(dá)到12萬(wàn)多戶，但是一般法人開(kāi)戶數(shù)只有2208戶，占1．8%;特殊法人客戶372個(gè)，占比0．3%。［6］由于散戶在資金數(shù)量、投資理念以及信息獲取等方面不及機(jī)構(gòu)投資者，如果散戶投資者占主要地位，會(huì)造成較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，投機(jī)的氛圍就重，不利于期貨市場(chǎng)功能的充分發(fā)揮。不合理的投資者結(jié)構(gòu)直接影響了期貨市場(chǎng)的成熟和健全，影響期貨定價(jià)功能的準(zhǔn)確性。

(四)現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展不夠完善

期貨市場(chǎng)是在現(xiàn)貨市場(chǎng)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的，是現(xiàn)貨市場(chǎng)的延伸。因此，現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展的完善程度會(huì)影響到期貨市場(chǎng)定價(jià)的效率。目前國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)過(guò)于分散，期貨市場(chǎng)普遍缺乏現(xiàn)貨市場(chǎng)的支持。［7〗一是表現(xiàn)在農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨市場(chǎng)方面。就河南的情況來(lái)說(shuō)，河南雖是全國(guó)的糧食生產(chǎn)大省，但是農(nóng)業(yè)的生產(chǎn)模式仍以家庭為單位，自我組織的意識(shí)不強(qiáng)。農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；竭€很低，農(nóng)民也就沒(méi)有足夠的規(guī)模去利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、套期保值。二是較大規(guī)模批發(fā)市場(chǎng)的欠缺、流通體系的不健全增加了生產(chǎn)者與消費(fèi)者之間的流通費(fèi)用，阻滯了價(jià)格機(jī)制的傳導(dǎo)。期貨市場(chǎng)價(jià)格信息不能被及時(shí)準(zhǔn)確地反映到現(xiàn)貨市場(chǎng)，現(xiàn)貨生產(chǎn)商也不能依據(jù)最新信息來(lái)及時(shí)調(diào)整策略，這樣勢(shì)必使信息較為分散，影響期貨市場(chǎng)的有效性。

三、發(fā)展期貨市場(chǎng)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的途徑

(一)通過(guò)宣傳引導(dǎo)，使企業(yè)充分認(rèn)識(shí)到期貨市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用

期貨市場(chǎng)在我國(guó)發(fā)展比較晚，很多企業(yè)對(duì)它的認(rèn)識(shí)還不充分，不知道該如何去操作。而且期貨在通過(guò)套期保值讓市場(chǎng)參與者分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、享受收益的同時(shí)，也會(huì)因價(jià)格的劇烈波動(dòng)、操作不當(dāng)造成巨大的損失。政府部門可以通過(guò)有關(guān)的培訓(xùn)進(jìn)行宣傳引導(dǎo)，培養(yǎng)企業(yè)的期貨意識(shí)，加強(qiáng)企業(yè)對(duì)期貨市場(chǎng)套期保值作用的認(rèn)識(shí)，讓企業(yè)熟悉期貨交易規(guī)則和操作規(guī)程，鼓勵(lì)各產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)參與期貨市場(chǎng)。這樣有利于各產(chǎn)業(yè)投資主體積極參與期貨市場(chǎng)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，發(fā)揮期貨市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用。

(二)通過(guò)發(fā)展新型農(nóng)村經(jīng)濟(jì)合作組織，實(shí)現(xiàn)糧食產(chǎn)業(yè)規(guī)模化

充分利用我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品期貨的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步推廣“公司+農(nóng)戶”，“期貨+訂單”的生產(chǎn)模式，發(fā)展農(nóng)民合作組織，化零為整，使分散的農(nóng)戶能夠間接利用期貨市場(chǎng)保值避險(xiǎn)。充分利用糧食生產(chǎn)區(qū)域的優(yōu)勢(shì)以及地利優(yōu)勢(shì)，加大倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)及物流業(yè)的發(fā)展，進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)糧食期貨、現(xiàn)貨的結(jié)合，保證各類期貨交割的需要，為穩(wěn)定農(nóng)民收入提供新途徑。

(三)通過(guò)進(jìn)一步完善期貨品種結(jié)構(gòu)，促進(jìn)我國(guó)新型綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展

我國(guó)期貨市場(chǎng)這幾年不斷推出新品種，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日益完善，確實(shí)起到了使企業(yè)規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的作用。但也還存在一些問(wèn)題，要根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要，進(jìn)一步完善期貨品種，積極推進(jìn)能源類、化工類、建材類以及綠色產(chǎn)業(yè)等新品種研發(fā)上市，提供適應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈中不同角色企業(yè)的服務(wù)，建立多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，促進(jìn)品種結(jié)構(gòu)的升級(jí)，在更廣泛的領(lǐng)域、更高層面上為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供優(yōu)質(zhì)期貨服務(wù)，實(shí)現(xiàn)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。由于國(guó)際期貨市場(chǎng)上金融期貨的成交量所占比重占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，所以還要加快對(duì)金融期貨產(chǎn)品以及期權(quán)商品指數(shù)期貨上市的進(jìn)度。

(四)加快培育成熟的機(jī)構(gòu)投資者，改善期貨市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)

2010年4月中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布了《證券投資基金參與股指期貨交易指引》，同年11月證監(jiān)會(huì)又公布了關(guān)于《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》及其配套規(guī)則公開(kāi)征求意見(jiàn)的通知，［8］這些舉措對(duì)改善我國(guó)期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)具有一定的促進(jìn)作用。但是機(jī)構(gòu)投資者的培育還需要有更多的創(chuàng)新舉措。國(guó)際上的期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者主要有專業(yè)商品投資基金、綜合性的金融投資機(jī)構(gòu)或是以套期保值為主要目的的現(xiàn)貨企業(yè)。針對(duì)我國(guó)目前的狀況，管理層可以采取有條件、有步驟、有限度地培育和引入管理期貨、對(duì)沖基金、保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金、金融機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者，還可以鼓勵(lì)更多的現(xiàn)貨生產(chǎn)商、銷售商進(jìn)入期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值，切實(shí)改善我國(guó)期貨市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)，更好地促進(jìn)期貨市場(chǎng)功能的發(fā)揮。另外也可以通過(guò)積極穩(wěn)妥地開(kāi)展資管業(yè)務(wù)來(lái)培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。2012年7月，重慶一家小型期貨公司與光大銀行、山東信托合作，設(shè)計(jì)發(fā)行了一只固定收益類分級(jí)信托基金，拉開(kāi)了期貨公司理財(cái)產(chǎn)品的序幕。

(五)改變監(jiān)管理念，鼓勵(lì)期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)創(chuàng)新發(fā)展

在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵時(shí)期，許多束縛期貨市場(chǎng)發(fā)展的體制性、機(jī)制性問(wèn)題比較突出。加強(qiáng)監(jiān)管，放松管制，培育公平競(jìng)爭(zhēng)、創(chuàng)新發(fā)展的市場(chǎng)環(huán)境，發(fā)展以市場(chǎng)功能為導(dǎo)向的監(jiān)管體系就顯得尤為重要。一方面要以交易所為主體，加快場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)的創(chuàng)新發(fā)展;另一方面以期貨公司為主體，完善場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)，圍繞風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新，打造多層次衍生品體系，滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)多樣化、個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)管理需求。

1．引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，加快交易所改制上市步伐。目前我國(guó)商品交易所采用的都是會(huì)員制，而國(guó)際上影響比較大的交易所均是公司制，且主要交易所如納斯達(dá)克、紐交所、港交所等均已是上市公司。所以我國(guó)商品交易所進(jìn)行公司制改制上市，向開(kāi)放型市場(chǎng)和新型交易所體制轉(zhuǎn)變是未來(lái)發(fā)展的方向。交易所改制后一方面可以解決期貨公司發(fā)展的問(wèn)題，讓期貨公司真正成為交易所的股東，促使期貨公司投入大量的人力和財(cái)力來(lái)開(kāi)發(fā)產(chǎn)業(yè)客戶和企業(yè)客戶，為留住和吸引高素質(zhì)人才構(gòu)建厚實(shí)的平臺(tái)，進(jìn)而使期貨公司的后續(xù)發(fā)展有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，避免期貨公司對(duì)市場(chǎng)過(guò)度開(kāi)發(fā);另一方面還能更容易與境外交易所進(jìn)行產(chǎn)品交換、互推產(chǎn)品等合作，有利于交易所快速做大做強(qiáng)，使我國(guó)的期貨市場(chǎng)在國(guó)際市場(chǎng)具有更強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。

2．以現(xiàn)代金融企業(yè)為目標(biāo)，提高期貨公司的管理層次，創(chuàng)新發(fā)展業(yè)務(wù)。隨著市場(chǎng)的不斷開(kāi)放，機(jī)構(gòu)投資者的產(chǎn)品化發(fā)展也要求期貨公司創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷模式，堅(jiān)持專業(yè)化，提升技術(shù)能力和研究能力。通過(guò)進(jìn)一步支持期貨公司兼并重組、增資擴(kuò)股等途徑提高其綜合能力，加快增強(qiáng)期貨公司等中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)水平和動(dòng)員社會(huì)資源能力。放寬期貨公司業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍，加強(qiáng)期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)能力，提高為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理提供專業(yè)化服務(wù)的水平，形成個(gè)性化、專業(yè)化的中介定位。從當(dāng)前我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況來(lái)看，期貨機(jī)構(gòu)可以重點(diǎn)加強(qiáng)為特定企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)管理類產(chǎn)品的研究和開(kāi)發(fā)，特別是可以為中小企業(yè)量身訂做個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，［9］滿足不同類型、不同層次、不同規(guī)模以及不同風(fēng)險(xiǎn)客戶的投資或風(fēng)險(xiǎn)管理要求，對(duì)于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是有益的。創(chuàng)新發(fā)展業(yè)務(wù)離不開(kāi)人才，期貨公司要完善培訓(xùn)、薪酬等體系，培養(yǎng)和留住期貨研發(fā)人才、交易風(fēng)控及產(chǎn)品設(shè)計(jì)人才。

四、結(jié)論

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一、目前我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)

(一)股指期貨本身具有的風(fēng)險(xiǎn)

1　基差風(fēng)險(xiǎn)?；钍悄骋惶囟ǖ攸c(diǎn)某種商品的現(xiàn)貨價(jià)格與同種商品的某特定期貨合約價(jià)格之間的價(jià)差。從本質(zhì)上看，基差反映貨幣的時(shí)間價(jià)值。套期保值正是用基差風(fēng)險(xiǎn)替代現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程。一旦出現(xiàn)基差倒掛的異?，F(xiàn)象，將產(chǎn)生巨大的交易風(fēng)險(xiǎn)。

2　標(biāo)的物風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨的標(biāo)的物是市場(chǎng)各種股票價(jià)格的總體水平，標(biāo)的物設(shè)計(jì)的特殊性，是其特定風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法完全鎖定的原因，也正是由于這種特殊性，使現(xiàn)貨和期貨合約數(shù)量上的

致性僅僅具有理論意義而不具有現(xiàn)實(shí)操作性，期貨與現(xiàn)貨間的完全套期保值不會(huì)實(shí)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)一直存在。

3　交割制度風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨采用現(xiàn)金交割方式完成清算。較其他結(jié)合實(shí)物交割進(jìn)行清算的金融衍生品存在更大的交割制度風(fēng)險(xiǎn)。如在利率期貨交易中，符合規(guī)格的債券現(xiàn)貨無(wú)論如何也可以滿足一部分交割要求。股指期貨只能用百分之百的現(xiàn)金交割而不可以對(duì)應(yīng)股票完成清算。

除此以外，還存在諸如大戶的操縱風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)系統(tǒng)操作風(fēng)險(xiǎn)等等傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

(二)我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的特有風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)證券市場(chǎng)尚未成熟，還未能擺脫“政策市”和“消息市”的特征，投資者的關(guān)注重點(diǎn)很大程度上都集中在了信息上而非金融產(chǎn)品本身；長(zhǎng)期以來(lái)單邊做多的盈利模式使得廣大投資者在面對(duì)股指期貨這樣一個(gè)新鮮事物時(shí)會(huì)難以適應(yīng)其雙邊交易的交易規(guī)則；股指期貨門檻較高，需要投資者具備相關(guān)專業(yè)知識(shí)，導(dǎo)致的直接后果就是交易者數(shù)量不足，進(jìn)而極易引發(fā)控制市場(chǎng)的行為。我國(guó)證券市場(chǎng)屬弱效率市場(chǎng)，各交易主體之間存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，所承受的風(fēng)險(xiǎn)也截然不同。并且從投資者結(jié)構(gòu)上看，我國(guó)呈現(xiàn)出典型的散戶型特征，部分主力機(jī)構(gòu)一旦掌握了優(yōu)勢(shì)信息，可憑借其資金優(yōu)勢(shì)影響證券市場(chǎng)，一旦一家機(jī)構(gòu)出現(xiàn)違約，類似多米諾骨牌效應(yīng)，極有可能引發(fā)整個(gè)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

正如朱坤林(2009)曾經(jīng)指出的，股指期貨作為風(fēng)險(xiǎn)管理工作，對(duì)于完善我國(guó)證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)制度具有重要意義，但是作為金融創(chuàng)新工具，它的出現(xiàn)也會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)新的交易風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)通過(guò)積極建立健全股指期貨交易制度、加強(qiáng)股票市場(chǎng)與股指期貨市場(chǎng)的協(xié)調(diào)和合作、強(qiáng)對(duì)我市場(chǎng)交易主體的監(jiān)管以及加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與投資技巧的教育和培養(yǎng)這幾個(gè)方面防范和控制股指期貨的交易風(fēng)險(xiǎn)。本文旨在從分析股指期貨對(duì)投資者具體影響和加強(qiáng)投資者保護(hù)兩個(gè)方面來(lái)防控股指期貨給我國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

二、股指期貨對(duì)投資者的影響

從交易機(jī)制來(lái)看。股指期貨實(shí)行保證金交易，參與股指期貨交易，只需要按照交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)繳納合約價(jià)值一定比例的保證金即可，這種特點(diǎn)直接決定了股指期貨潛在風(fēng)險(xiǎn)和收益較傳統(tǒng)股票而言顯著放大，甚至可能造成投資者的損失超過(guò)其投入的本金；其次，股指期貨采取的雙向交易機(jī)制對(duì)于我國(guó)投資者來(lái)說(shuō)尚屬新鮮事物。我國(guó)股票市場(chǎng)投資者習(xí)慣于單邊做多的模式；并且股指期貨交易有嚴(yán)格的到期日，往往投資者易于把握其長(zhǎng)期走勢(shì)，卻在短期內(nèi)還未實(shí)現(xiàn)盈利的時(shí)候就面臨合約到期的情況，這種合約的期限性決定了股指期貨交易存在到期風(fēng)險(xiǎn)。

從市場(chǎng)違規(guī)行為看來(lái)。股指期貨實(shí)行保證金制度，在這種“以小搏大”的交易機(jī)制下，投資者無(wú)疑對(duì)會(huì)造成價(jià)格波動(dòng)的相關(guān)信息異常敏感，這種極端的敏感度很容易為市場(chǎng)操縱者所利用，只需要散布關(guān)于宏觀政策、經(jīng)濟(jì)預(yù)期的傳言等就可以低成本地操縱市場(chǎng)；另外，股指期貨合約的標(biāo)的是股票價(jià)格指數(shù)，也就是說(shuō)股指期貨反映的是股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的走勢(shì)，那么市場(chǎng)的操縱者就可以通過(guò)利用一個(gè)市場(chǎng)影響另外一個(gè)市場(chǎng)的手段達(dá)到操縱市場(chǎng)的目的，而這種操縱手法對(duì)于投資者而言識(shí)別和防范的難度更大。

三、我國(guó)股指期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)現(xiàn)狀

在健康、成熟的資本市場(chǎng)中，投資者的利益能夠得到較為充分的保護(hù)?？紤]到我國(guó)證券市場(chǎng)所處的成長(zhǎng)階段，投資者的專業(yè)水平和理性程度與成熟市場(chǎng)存在著較大差距，在股指期貨交易中加強(qiáng)投資者保護(hù)便顯得尤為必要。目前我國(guó)對(duì)股指期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)主要分為投資者、中介機(jī)構(gòu)和投資者保障基金制度三個(gè)層面。

投資者適當(dāng)性制度是根據(jù)股指期貨的產(chǎn)品特征和風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)，區(qū)別投資者的產(chǎn)品認(rèn)知水平和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y者審慎參與股指期貨交易，旨在將金融產(chǎn)品銷售給具備相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者。

中介機(jī)構(gòu)對(duì)投資者的保護(hù)主要體現(xiàn)在其履行風(fēng)險(xiǎn)提示的義務(wù)?！镀谪浗灰坠芾?xiàng)l例》、《期貨公司管理辦法》和《股指期貨投資者適當(dāng)性制度實(shí)施辦法(試行)》等均對(duì)期貨公司和證券公司從事期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和中間介紹業(yè)務(wù)時(shí)對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)提示義務(wù)進(jìn)行了明文規(guī)范，強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)在對(duì)投資者服務(wù)的同時(shí)必須充分揭示股指期貨風(fēng)險(xiǎn)，測(cè)試投資者專業(yè)知識(shí)和對(duì)產(chǎn)品的認(rèn)知水平，審慎評(píng)估投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

期貨投資者保障基金制度。我國(guó)證監(jiān)會(huì)和財(cái)政部于2007年5月18日聯(lián)合《期貨投資者保障基金管理暫行辦法》并于同年8月1日正式施行。該辦法規(guī)定在期貨公司嚴(yán)重違約等導(dǎo)致保證金缺口并可能嚴(yán)重危害社會(huì)穩(wěn)定和期貨市場(chǎng)安全時(shí)，期貨投資者保障基金將被用于補(bǔ)償投資者保證金。

四、構(gòu)建具有中國(guó)特色的股指期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)框架

通過(guò)比對(duì)各類文獻(xiàn)中對(duì)境外發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)，諸如美國(guó)、日本、香港等地對(duì)期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)實(shí)踐的介紹，我認(rèn)為其保護(hù)體系大致可以分為投資者分類制度、投資者適當(dāng)性制度和中介機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)揭示義務(wù)三個(gè)層面。這些措施在我國(guó)現(xiàn)行的投資者保護(hù)理論和實(shí)踐中皆有體現(xiàn)，也是我國(guó)目前股指期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)的基礎(chǔ)。根據(jù)前文指出的我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的特殊風(fēng)險(xiǎn)，以及我國(guó)資本市場(chǎng)所處的發(fā)展階段，我們必須在國(guó)際通行的投資者保護(hù)措施基礎(chǔ)上有所創(chuàng)新，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，構(gòu)建具有中國(guó)特色的股指期貨市場(chǎng)投資者保護(hù)框架。具體從以下幾方面思考：

(一)持續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管

首先，目前在我國(guó)，投資者適當(dāng)性制度僅僅是種操作指引性質(zhì)的制度安排，實(shí)施力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)。如果可以從立法的層面來(lái)確保投資者適當(dāng)性制度的實(shí)施，將對(duì)投資者保護(hù)產(chǎn)生強(qiáng)大的推動(dòng)力量。

其次，眾多發(fā)達(dá)國(guó)家都實(shí)施了投資者分類制度。這一制度有助于中介機(jī)構(gòu)在揭示交易風(fēng)險(xiǎn)時(shí)更加有針對(duì)性，更能夠引起投資者足夠的注意，也可以區(qū)分不同類型明確投資者和中介機(jī)構(gòu)的權(quán)責(zé)關(guān)系。

最后，針對(duì)我國(guó)已經(jīng)建立的期貨投資者保障基金，在運(yùn)作方式、職責(zé)范圍等方面亟待完善。為了能夠保障基金發(fā)揮作用，也可以考慮從立法角度來(lái)提升保障基金的效力。

(二)產(chǎn)品設(shè)計(jì)

股指期貨市場(chǎng)各種風(fēng)險(xiǎn)存在的基礎(chǔ)是股指期貨產(chǎn)品本身。因此，在應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和加強(qiáng)投資者保護(hù)時(shí)，特別應(yīng)該注意的就是股指期貨產(chǎn)品設(shè)計(jì)是否遵循國(guó)際慣例，以及在設(shè)計(jì)過(guò)程中是否考慮到我國(guó)資本市場(chǎng)的特殊情況。在對(duì)金融產(chǎn)品進(jìn)行創(chuàng)新時(shí)，應(yīng)該在積極吸收國(guó)際發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，著眼于我國(guó)資本市場(chǎng)尚未成熟的客觀事實(shí)，設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)出適合我國(guó)實(shí)際的金融產(chǎn)品，從這

角度排除侵害投資者利益的隱患。

篇6

一、股指期貨研究綜述

有關(guān)股指期貨定義有很多說(shuō)法，比如，“股指期貨是以股票指數(shù)為標(biāo)的物的期貨合約。它是以股票市場(chǎng)的股價(jià)指數(shù)為交易標(biāo)的物的期貨，是由交易雙方訂立的，約定在未來(lái)某一特定時(shí)間按成交時(shí)約定的價(jià)格進(jìn)行股價(jià)指數(shù)交易的一種標(biāo)準(zhǔn)化合約”。再如，股指期貨即股票價(jià)格指數(shù)期貨。是以某一股票指數(shù)作為基礎(chǔ)產(chǎn)品的金融期貨產(chǎn)品。其經(jīng)濟(jì)意義是買賣雙方約定在將來(lái)一定日期、按照事先確定的價(jià)格交收某一股票指數(shù)的成份股票而達(dá)成的契約：實(shí)質(zhì)是投資者將其對(duì)整個(gè)股票市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至期貨市場(chǎng)的過(guò)程。通過(guò)對(duì)股票價(jià)格趨勢(shì)持不同判斷的投資者的買賣，來(lái)沖抵股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。筆者認(rèn)為后一種表述更加全面與科學(xué)。股指期貨是金融期貨市場(chǎng)中產(chǎn)生最晚的品種。卻是80年代金融創(chuàng)新過(guò)程中出現(xiàn)的最重要、最成功的金融工具之一。由于股指期貨的基礎(chǔ)產(chǎn)品股票指數(shù)并不具有實(shí)物形式，因此其到期交割時(shí)不是采取實(shí)物的方式，而是全部采取現(xiàn)金交割的方式進(jìn)行的。

二、股指期貨風(fēng)險(xiǎn)概述

從股指期貨推出至今，它在轉(zhuǎn)移和分散股市風(fēng)險(xiǎn)方面起到了很大的作用。然而，期貨市場(chǎng)在分散和緩解現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，由于其本身的交易結(jié)算特點(diǎn)，亦使它在某種程度上成為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)高度集中的場(chǎng)所。筆者認(rèn)為，應(yīng)在確認(rèn)股指期貨促進(jìn)股市穩(wěn)定發(fā)展、推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)加速發(fā)展正面作用的基礎(chǔ)上，認(rèn)真研究股指期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)律，努力識(shí)別股指期貨交易中的風(fēng)險(xiǎn)形式，以期能對(duì)癥下藥地采取有效措施控制風(fēng)險(xiǎn)。

(一)股指期貨交易風(fēng)險(xiǎn)基本類型

股指期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)是指市場(chǎng)的參與者(期貨交易所、結(jié)算所、經(jīng)紀(jì)公司、股指期貨交易者)在股指期貨市場(chǎng)運(yùn)作過(guò)程中直接或間接遭受的損失及其可能性。按照巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)于1994年7月27日發(fā)表的《衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理指南》，股指期貨交易的基本風(fēng)險(xiǎn)形式包括：

1　市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)(MarketRisk)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)又稱為價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，它通常指由于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)所導(dǎo)致的金融期貨價(jià)格或價(jià)值發(fā)生逆向變動(dòng)而給交易帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。同一市場(chǎng)上不同的交易主體所承受的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)也不完全相同。如在股指期貨市場(chǎng)，套期保值者和投機(jī)者所面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)也不一樣：套期保值者進(jìn)行股指期貨交易的目的旨在通過(guò)衍生品的價(jià)值變動(dòng)來(lái)抵補(bǔ)他在相關(guān)市場(chǎng)上資產(chǎn)價(jià)值的變動(dòng)，以達(dá)到對(duì)現(xiàn)有資產(chǎn)保值的目的。在達(dá)到保值目的的同時(shí)也放棄了獲取更高收益的機(jī)會(huì)：投機(jī)者進(jìn)行股指期貨交易的目的是為了以較少的成本來(lái)追逐高額利潤(rùn)。由于股指期貨的杠桿效應(yīng)，當(dāng)市場(chǎng)上投機(jī)比例過(guò)高時(shí)，會(huì)直接導(dǎo)致期貨市場(chǎng)及現(xiàn)貨股票市場(chǎng)的巨幅波動(dòng)，整個(gè)市場(chǎng)將面臨巨大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

2　信用風(fēng)險(xiǎn)(Credit Risk)

信用風(fēng)險(xiǎn)又稱為對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，它是指交易對(duì)手不履行合約而造成的風(fēng)險(xiǎn)，因此又被稱為違約風(fēng)險(xiǎn)(Default Risk)。對(duì)手違約又可分為故意違約和被迫違約兩類。前者指對(duì)于有能力履約但故意不履約，后者指對(duì)于因破產(chǎn)等原因的確沒(méi)有能力履約。對(duì)于股指期貨而言，信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率極小，原因是股指期貨交易是由期貨交易所擔(dān)保履約責(zé)任。交易所有一套獨(dú)特的交易體系，它由結(jié)算公司充當(dāng)所有投資者的交易對(duì)手，它的中心職責(zé)是負(fù)責(zé)期貨合約的最后結(jié)算業(yè)務(wù)，確保合約到期交割或未到期前平倉(cāng)。由于同時(shí)充當(dāng)雙方的交易對(duì)手，因此整個(gè)股指期貨的信用風(fēng)險(xiǎn)就全部由結(jié)算公司承擔(dān)，而結(jié)算公司本身有一系列制度如保證金制度、漲跌停板制度、市價(jià)計(jì)值等措施可以降低整個(gè)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)。只要結(jié)算公司不出現(xiàn)問(wèn)題，信用風(fēng)險(xiǎn)就不可能產(chǎn)生。但如果結(jié)算公司出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)暴露，由于其風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中，則將危及到整個(gè)體系的安全。

3　流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)(LiquidityRisk)

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)包括兩類風(fēng)險(xiǎn)，一種是市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，另一類是資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指市場(chǎng)交易量不足或無(wú)法獲得市場(chǎng)價(jià)格，導(dǎo)致投資者無(wú)法及時(shí)平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指因市場(chǎng)投資者流動(dòng)資金不足而導(dǎo)致合約到期時(shí)無(wú)法履行合約或無(wú)法按合約要求追加保證金的風(fēng)險(xiǎn)。在股指期貨市場(chǎng)上資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)通常是投機(jī)者操縱市場(chǎng)的重要手段。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，如果金融機(jī)構(gòu)沒(méi)有足夠的現(xiàn)金來(lái)支付到期債務(wù)，就會(huì)被迫出售資產(chǎn)，并不得不以低于正常價(jià)格出售其資產(chǎn)而遭受損失，又或者金融機(jī)構(gòu)根本無(wú)法出售資產(chǎn)，必須依賴對(duì)外融資來(lái)支付到期債務(wù)。如果該機(jī)構(gòu)連對(duì)外融資的渠道都喪失了，它將被迫宣布倒閉，這就是資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的后果。

4　操作風(fēng)險(xiǎn)(Operational Risk)

操作風(fēng)險(xiǎn)是指因信息系統(tǒng)或內(nèi)控機(jī)制系統(tǒng)不完善所造成的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)一般由人為因素所致。如電腦系統(tǒng)的故障，操作程序錯(cuò)誤，系統(tǒng)失靈或內(nèi)部控制失效等等。幾乎所有的金融領(lǐng)域都會(huì)出現(xiàn)操作風(fēng)險(xiǎn)，但這一風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)期以來(lái)并未引起足夠的重視，只是到了最近幾年，由于電子技術(shù)越來(lái)越廣泛的運(yùn)用，不少金融機(jī)構(gòu)由于操作管理的失誤而導(dǎo)致蒙受損失甚至破產(chǎn)關(guān)閉，操作風(fēng)險(xiǎn)才越來(lái)越引起了重視。對(duì)于股指期貨交易來(lái)說(shuō)，由于其市場(chǎng)趨勢(shì)判斷等在市場(chǎng)操作過(guò)程中具有很強(qiáng)的技術(shù)性。因此很容易形成操作風(fēng)險(xiǎn)，如巴林銀行倒閉案，就是典型的內(nèi)控機(jī)制系統(tǒng)不完善所致。

5　法律風(fēng)險(xiǎn)(LegalRisk)

法律風(fēng)險(xiǎn)是指交易合約及其內(nèi)容與相關(guān)法律制度(如稅制、破產(chǎn)制度)發(fā)生沖突致使合約無(wú)法正常履行或無(wú)法獲取所期待的經(jīng)濟(jì)收益所致的風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)的原因一是由于相關(guān)的法律、法規(guī)和金融管制條例未來(lái)得及隨迅猛發(fā)展的金融創(chuàng)新而界定或界定歧義；二是由于金融衍生品的跨國(guó)交易行

為與各國(guó)司法管制有悖，這之間形成的“灰色地帶”就為一些投機(jī)者創(chuàng)造了盈利并承擔(dān)法律風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)。

(二)股指期貨的特定風(fēng)險(xiǎn)

股指期貨除了具備金融衍生品的總體風(fēng)險(xiǎn)外，還由于其標(biāo)的物、合約設(shè)計(jì)、交易制度、結(jié)算方式等特殊性而具有一些特定的風(fēng)險(xiǎn)。

1　基差風(fēng)險(xiǎn)(Basis Risk)

基差風(fēng)險(xiǎn)是典型的股指期貨風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)質(zhì)上也屬于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中的一種特殊風(fēng)險(xiǎn)，一般發(fā)生在套期保值交易之中。套期保值的實(shí)質(zhì)是將現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)與期貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)相抵補(bǔ)，這種交易產(chǎn)生的結(jié)果是將交易者在現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到期貨市場(chǎng)，但是，現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是否正好被期貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)所彌補(bǔ)，這就取決于交易者所選擇的期貨合約品種及其數(shù)量。也就是說(shuō)，產(chǎn)生基差風(fēng)險(xiǎn)的根本原因在于期貨產(chǎn)品本身的差異，不同期限的合約，作為影響市場(chǎng)價(jià)格的變量，在市場(chǎng)其他變量發(fā)生變化時(shí)，其變化程度是不一樣的。

2　保值率風(fēng)險(xiǎn)(Hedging RatioRisk)

保值率風(fēng)險(xiǎn)是指期貨資產(chǎn)與現(xiàn)貨資產(chǎn)的價(jià)值不一致而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨的套期者的保值效率主要取決于交易合約的數(shù)量。但這一指標(biāo)并不是一成不變的，故選擇一個(gè)合意的保值率是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，因此保值率風(fēng)險(xiǎn)始終存在。

三、股指期貨風(fēng)險(xiǎn)法律監(jiān)管的思考

(一)宏觀層次的法律監(jiān)管

1對(duì)國(guó)外股指期貨宏觀層次法律監(jiān)管的借鑒

宏觀層次的監(jiān)管，是指政府作為主要的監(jiān)管者，依靠法律手段，對(duì)股指期貨市場(chǎng)中存在的問(wèn)題進(jìn)行監(jiān)管、調(diào)控?？v觀各個(gè)實(shí)施股指期貨的國(guó)家，發(fā)現(xiàn)其存在共同成功之處。

首先各國(guó)進(jìn)行宏觀層次監(jiān)管的目標(biāo)與宗旨類似，如發(fā)展、穩(wěn)定金融市場(chǎng)；保護(hù)投資者利益：防范金融犯罪等。

其次，各國(guó)都有完備的專門立法。如美、英兩國(guó)是采用先發(fā)展，后立法的模式：而新加坡、韓國(guó)則采用先立法，后發(fā)展的做法。雖然采取的模式不同，但都取得了良好的效果，多年實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的積累表明：旨在減少風(fēng)險(xiǎn)的新型交易市場(chǎng)機(jī)制，需要相應(yīng)的法律、規(guī)則的支持和保障。

再次，各國(guó)都有專門監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)揮其監(jiān)管職能。如美國(guó)的監(jiān)管部門美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)(CFTe)。美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)是一個(gè)獨(dú)立的機(jī)構(gòu)，其義務(wù)是管理美國(guó)商品期貨和期權(quán)市場(chǎng)，保護(hù)市場(chǎng)參與者免受市場(chǎng)操控、違規(guī)和欺詐行為的侵害。通過(guò)有效的監(jiān)管，該委員會(huì)能夠使這些市場(chǎng)行為為國(guó)民經(jīng)濟(jì)提供一種價(jià)格發(fā)現(xiàn)現(xiàn)和沖風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制，更好地發(fā)揮其重要功能。

2我國(guó)股指期貨宏觀層次的監(jiān)管措施

以上是各國(guó)股指期貨市場(chǎng)宏觀監(jiān)管的共同之處，也是我國(guó)應(yīng)該借鑒之處。首先，須確定整個(gè)監(jiān)管綱領(lǐng)的一個(gè)目標(biāo)，即：更好地發(fā)展金融市場(chǎng)：更有效地保護(hù)投資者利益：保證交易過(guò)程的公開(kāi)、公平、公正；最大力度打擊金融犯罪。

其次，應(yīng)該重視股指期貨監(jiān)管的立法。完備的法律體系是股指期貨市場(chǎng)監(jiān)管的基礎(chǔ)和保障。從以上對(duì)各國(guó)的分析可以看出，發(fā)達(dá)國(guó)家為了保證金融衍生品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性、高效性、公正性，都相應(yīng)制定了一系列的法規(guī)和管理?xiàng)l例，各交易所也制定了完善的規(guī)章規(guī)則，形成了完備的市場(chǎng)監(jiān)管法規(guī)體系；新興市場(chǎng)為了避免風(fēng)險(xiǎn)，少走彎路，通常都借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家金融衍生品市場(chǎng)的法規(guī)體系，并結(jié)合自身的具體情況，制定監(jiān)管的法規(guī)體系。立法在前，發(fā)展在詹，更適合我國(guó)的實(shí)際情況。目前，《期貨交易管理暫行條例》及其配套的四個(gè)管理辦法《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級(jí)管理人員任職資格管理辦法》、《期貨業(yè)從業(yè)人員管理辦法》的實(shí)施，確立了我國(guó)期貨市場(chǎng)試點(diǎn)中基本的法規(guī)體系。但由于歷史原因和經(jīng)驗(yàn)上的限制，以及對(duì)衍生金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，股指期貨這一新的金融衍生工具沒(méi)有包括在以上管理辦法的調(diào)整范圍之內(nèi)。為了彌補(bǔ)這一缺陷，完善我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的法律法規(guī)制度，并從長(zhǎng)期考慮應(yīng)盡快制定《期貨法》，從而形成在統(tǒng)一期貨法規(guī)下證監(jiān)會(huì)依法監(jiān)管與交易所自律管理的股指期貨監(jiān)管體系。

再次，應(yīng)該選擇適合我國(guó)實(shí)際情況的股指期貨市場(chǎng)的監(jiān)管模式。各國(guó)的監(jiān)管模式大致分為三類，即：一元三級(jí)監(jiān)管制度、多元三級(jí)監(jiān)管制度及一元二級(jí)監(jiān)管制度。由于我國(guó)股指期貨的相關(guān)法律法規(guī)還不盡完善，所以我國(guó)應(yīng)實(shí)行中國(guó)證監(jiān)會(huì)――交易所的一元二級(jí)監(jiān)管制度。由中國(guó)證監(jiān)會(huì)實(shí)行統(tǒng)一管理，在遇到風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以隨時(shí)得到解決，不會(huì)出現(xiàn)管轄權(quán)的爭(zhēng)議問(wèn)題。并且在推出股指期貨之初，需要政府的大力扶持和大力度的監(jiān)管，等市場(chǎng)成熟后可以實(shí)施證監(jiān)會(huì)――期貨業(yè)協(xié)會(huì)――交易所的三級(jí)監(jiān)管模式。這樣循序漸進(jìn)將會(huì)有利于我國(guó)股指期貨市場(chǎng)的健康發(fā)展。

最后，應(yīng)建立橫跨股指期貨市場(chǎng)和股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控組織。股指期貨交易的基礎(chǔ)是股票市場(chǎng)的股價(jià)指數(shù)，大戶要操縱股指期貨，必然要依賴于在股票市場(chǎng)的操縱行為，所以防止股票現(xiàn)貨市場(chǎng)操縱行為是防止股票指數(shù)期貨市場(chǎng)操縱行為的根本措施。目前我國(guó)股票市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)雖然同屬于證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，但是不屬于同一部門。兩個(gè)市場(chǎng)之間的溝通不夠，所以建立橫跨兩個(gè)市場(chǎng)的法律監(jiān)管通道是至關(guān)重要的。

(二)微觀層次的法律監(jiān)管

微觀層次包括交易所及期貨經(jīng)紀(jì)公司兩個(gè)方面。交易所是股指期貨成交合約雙方的中介，作為賣方的買方和買方的賣方，擔(dān)任雙重角色，要保證會(huì)約的嚴(yán)格履行。所以，交易所是股指期貨交易的直接管理者和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者，這就決定了交易所的風(fēng)險(xiǎn)控制在整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制中起著重要作用。期貨經(jīng)紀(jì)公司則是交易行為的直接參與者和搡縱者。它直接面對(duì)廣大投資主體，接受投資者的委托，以自己的名義在期貨交易所進(jìn)行買賣交易，并為投資者提供符情咨詢、信息服務(wù)等相關(guān)事宜的直接服務(wù)，在交易所與客戶之間起著橋梁紐帶作用。因此，經(jīng)紀(jì)公司是期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制至關(guān)重要的一個(gè)環(huán)節(jié)。

1　對(duì)國(guó)外微觀層次法律監(jiān)管的制度考察

縱觀各國(guó)開(kāi)展股指期貨交易，無(wú)一例外都很重視交易所及經(jīng)紀(jì)公司的法律監(jiān)管。交易所制定一系列交易規(guī)則對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管，例如漲停板制度、大戶持倉(cāng)限額制度、建立風(fēng)險(xiǎn)基金制度等，這些制度的設(shè)立使得風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管呈現(xiàn)自動(dòng)化和程序性的特點(diǎn)。

從經(jīng)紀(jì)公司的角度來(lái)看股指期貨風(fēng)險(xiǎn)的法律監(jiān)管，則重在對(duì)客戶信用、自身管理、強(qiáng)制平倉(cāng)等方面。

2　我國(guó)股指期貨微觀層次監(jiān)管的具體措施

針對(duì)交易所的監(jiān)管措施：

第一、正確建立和嚴(yán)格執(zhí)行有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度。為保證股指期貨交易的順暢進(jìn)行，交易所都有一整套風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度，同時(shí)，根據(jù)股指期貨交易風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，還可以采取一些特殊措施，加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制。如，加強(qiáng)對(duì)資金充足性管理，制定適當(dāng)?shù)馁Y金充足標(biāo)準(zhǔn)，以避免信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。但是，我們應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，制定有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控制度，是風(fēng)險(xiǎn)控制的首要條件，但不是決定因素。影

響風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的關(guān)鍵是交易所對(duì)監(jiān)控的行為因素，即執(zhí)行力度。

第二、建立和嚴(yán)格管理風(fēng)險(xiǎn)基金。交易所雖然采取了一系列嚴(yán)密的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，但是由于會(huì)員或交易所本身的某些原因，如會(huì)員破產(chǎn)、倒閉，會(huì)員或交易所遇到不可抗拒的原因而無(wú)法履約，因此，必須建立風(fēng)險(xiǎn)基金，以應(yīng)付這類事件的發(fā)生。風(fēng)險(xiǎn)基金是清算卡幾構(gòu)要求每一個(gè)結(jié)算會(huì)員在首次開(kāi)倉(cāng)前必須將_筆風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金存入清算所，為自己或其他會(huì)員結(jié)算提供擔(dān)保的基金。在出現(xiàn)違規(guī)或被強(qiáng)制平倉(cāng)時(shí)，虧損首先用交易保證金彌補(bǔ)，超避保誕金的數(shù)額可以用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金彌補(bǔ)。風(fēng)險(xiǎn)基釜的建立為股指期貨市場(chǎng)增加了一個(gè)安全屏障，有利于保護(hù)交易者的利益。

第三、建立大戶口持倉(cāng)報(bào)告制度。它是指設(shè)定持有股指期貨合約必須向結(jié)算所及有關(guān)監(jiān)管部門報(bào)告?zhèn)}位承平，一旦交易者超過(guò)設(shè)定的持倉(cāng)水平就必須向有關(guān)部門審報(bào)的制度。如：當(dāng)客戶投機(jī)頭寸達(dá)到投機(jī)頭寸限倉(cāng)最80％時(shí)，會(huì)員必須代客戶向交易所申報(bào)其資金情況、頭寸情況。

第四、建立漲停板制度。漲停板是指每天交易的最大價(jià)格波動(dòng)幅度限制。在建立股指期貨之初，設(shè)立漲停板制度防范風(fēng)險(xiǎn)是十分必要的。可以借鑒芝加哥商業(yè)交易所(cHE)“每日限價(jià)與證券市場(chǎng)上市的標(biāo)的股票的交易中止相協(xié)調(diào)”的做法，實(shí)行10％的漲跌停板限制。這樣做的原因是考慮到全國(guó)統(tǒng)一性的成分股指全線漲跌停的概率非常小，漲跌停板幅度設(shè)置可以稍寬，待到發(fā)展成熟的階段可以進(jìn)一步降低幅度。

針對(duì)經(jīng)紀(jì)公司的監(jiān)管措施：

第一、控制客戶信用風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)客戶資金來(lái)源情況進(jìn)行詳細(xì)調(diào)查，保證客戶有足夠的資金從事交易，將那些資信差、不符合期貨投資要求的客戶拒之門外。

第二、嚴(yán)格經(jīng)營(yíng)管理，加強(qiáng)自身的內(nèi)控制度。經(jīng)紀(jì)公司應(yīng)該嚴(yán)格自律；不能為了追求利潤(rùn)為市場(chǎng)操縱者提供便利；嚴(yán)禁為了私利而采用違規(guī)手法，擾亂正常交易：對(duì)財(cái)務(wù)的監(jiān)督，必須堅(jiān)持；財(cái)務(wù)結(jié)算的真實(shí)性，堅(jiān)持對(duì)客戶和自身在期貨交易全過(guò)程中的資金運(yùn)行進(jìn)行全面的監(jiān)督。

第三、在必要情況下，進(jìn)行強(qiáng)制平倉(cāng)。強(qiáng)制平倉(cāng)是期貨交易所、期貨公司分別對(duì)會(huì)員和客戶的違規(guī)交易頭寸，按有關(guān)交易規(guī)則或協(xié)議條款所實(shí)施的一種處罰措施，即把符合條件的持倉(cāng)頭寸通過(guò)市場(chǎng)強(qiáng)制對(duì)沖，以達(dá)到有效控制客戶、會(huì)員乃至整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平。強(qiáng)制平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)控制，是一切管理手段的最終落腳點(diǎn)。強(qiáng)制平倉(cāng)作為期貨市場(chǎng)的一個(gè)重要管理手段，雖然是按規(guī)定對(duì)違規(guī)主體實(shí)施的一種處罰，但處罰本身不是目的，其首要目的是盡可能合理地把風(fēng)險(xiǎn)控制在最低限度。

四、結(jié)語(yǔ)

股指期貨是世界公認(rèn)“最激動(dòng)人心的金融創(chuàng)新”，對(duì)于我國(guó)的金融市場(chǎng)也是不可缺少的。它能帶來(lái)高利潤(rùn)，也帶來(lái)高風(fēng)險(xiǎn)，所以期盼股指期貨到來(lái)的同時(shí)我們也要做好對(duì)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的準(zhǔn)備。

篇7

關(guān)鍵詞：股指期貨 交易 策略

我國(guó)滬深300指數(shù)期貨合約將主要有期現(xiàn)套利和跨期套利兩種交易策略，以下分別就兩種策略模式的選擇、交易實(shí)例和制約因素進(jìn)行詳細(xì)的分析。

一、滬深300的主要特點(diǎn)及交易規(guī)則

滬深300指數(shù)是由上海證券交易所和深圳證券交易所聯(lián)合編制的兩市統(tǒng)一指數(shù)。于2005年4月8日正式。滬深300指數(shù)以2004年12月31日為基日，基日點(diǎn)位1000點(diǎn)。

滬深300指數(shù)是由上海和深圳證券市場(chǎng)中選取300只A股作為樣本，其中滬市有179只，深市121只。樣本選擇標(biāo)準(zhǔn)為規(guī)模大、流動(dòng)性好的股票。滬深300指數(shù)樣本覆蓋了滬深市場(chǎng)六成左右的市值，具有良好的市場(chǎng)代表性。下圖是2011年至今滬深300指數(shù)的走勢(shì)圖：

二、滬深300指數(shù)期貨的套利模式

（一）期現(xiàn)套利

此種套利模式涉及期貨交易與現(xiàn)貨交易，從理論上角度分析，期現(xiàn)套利屬于一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利模式，是套利模式中風(fēng)險(xiǎn)較小而收益相對(duì)最為穩(wěn)定的一種套利模式。

滬深300指數(shù)期貨合約上市交易后，指數(shù)期貨合約的買賣交易已經(jīng)沒(méi)有什么障礙，但是由于現(xiàn)貨交易需根據(jù)滬深300指數(shù)的成份股和各自所占的比例權(quán)重來(lái)來(lái)構(gòu)建股票的投資組合，并用該投資組合與股指期貨進(jìn)行套利。但在操作過(guò)程中，這種方法操作性很差，因?yàn)槭潜仨氂行枰罅康馁Y金，并且需要支付高額的交易成本才行。因此，我們不妨考慮其他的方案代替上述套利交易中的現(xiàn)貨交易，例如利用交易型開(kāi)放式指數(shù)基金（ETF）、指數(shù)基金LOF、封閉式基金等，這里我們以ETF為例，構(gòu)建套利現(xiàn)貨指數(shù)。

目前，與滬深300指數(shù)高度相關(guān)的ETF有華夏上證50ETF、華安上證180ETF和易方達(dá)深證100ETF（相關(guān)性見(jiàn)附表1）。由于華安上證180ETF存在流動(dòng)性較差、交易成本過(guò)高的問(wèn)題，因此我們選用華夏上證50ETF或易方達(dá)深證100ETF或者兩者的組合來(lái)擬合滬深300指數(shù)的收益率。

我們?cè)O(shè)滬深300指數(shù)的累計(jì)收益率為Y，易方達(dá)深證100ETF的累計(jì)收益率為X1，華夏上證50ETF的累計(jì)收益率為X2，對(duì)Y，X1，X2進(jìn)行回歸分析，統(tǒng)計(jì)結(jié)果如下表所示：

SUMMARY OUTPUT

回歸統(tǒng)計(jì)

Multiple R 0.997281

R Square 0.99457

Adjusted R Square 0.989979

標(biāo)準(zhǔn)誤差 0.095529

觀測(cè)值 221

方差分析

df SS MS F Significance F

回歸分析 2 366.044 183.022 20055.31 7.6E-248

殘差 219 1.998564 0.009126

總計(jì) 221 368.0426

Coefficients 標(biāo)準(zhǔn)誤差 t Stat P-value Lower 95% Upper 95% 下限 95.0% 上限 95.0%

X Variable 1 0.532947 0.01028 51.8446 6E-125 0.512687 0.553207 0.512687 0.553207

X Variable 2 0.453077 0.011304 40.08016 8.3E-103 0.430798 0.475357 0.430798 0.475357

從以上的回歸分析中可以看出，R2高達(dá)0.9946，可以說(shuō)明深證100ETF和上證50ETF的組合對(duì)于滬深300指數(shù)的擬合度很好。下面我們以深證100ETF和上證50ETF的組合為現(xiàn)貨，以現(xiàn)在市場(chǎng)上的IF1112股指期貨進(jìn)行套利交易。下面這是IF1112股指期貨標(biāo)準(zhǔn)化合約：

IF1112標(biāo)準(zhǔn)合約

交易品種滬深300期貨最后交易日合約到期月份的第三個(gè)周五，遇法定節(jié)假日順延（非完整周）

交易單位 1.00張交割日期合約到期月份的第三個(gè)周五，遇法定節(jié)假日順延（非完整周）

報(bào)價(jià)單位 0.2指數(shù)點(diǎn)交割地點(diǎn) -

最小變動(dòng)價(jià)位 0.2指數(shù)點(diǎn)最初交易保證金 -

漲跌停板幅度上一個(gè)交易日結(jié)算價(jià)的10% 交割方式現(xiàn)金交割

合約交割月份當(dāng)月、下月及隨后兩個(gè)季月交易代碼 IF

交易時(shí)間上午9：15-11：30，下午13：00-15：15 上市交易所中國(guó)金融期貨交易所

根據(jù)回歸結(jié)果，該套利策略如下：

我們可以在投資組合中選用54%的資金購(gòu)買易方達(dá)深證100ETF和剩余的46%資金購(gòu)買華夏上證50ETF，同時(shí)做空一手滬深300指數(shù)期貨。其盈虧情況如下：

期貨現(xiàn)貨期現(xiàn)價(jià)差

2011.11.4 在2，779.2點(diǎn)賣出開(kāi)倉(cāng)一手IF1112 買入655，357份100ETF，207，537份50ETF

總價(jià)值 833，760 833，758.6 1.365

2011.11.29 在2608.569點(diǎn)買入平倉(cāng)全部賣出所有ETF基金

總價(jià)值 780，600 784，606 4，006

交易成本 416.88 1294.7

總盈虧 1.365+4，006-416.88-1，294.7=2，295.8

注：假設(shè)期貨手續(xù)費(fèi)按雙向萬(wàn)分之1.5收取，ETF基金在交易所購(gòu)買手續(xù)費(fèi)單邊按萬(wàn)分之8收取。

（二）跨期套利

跨期套利按操作方向的不同可分為牛市套利（多頭套利）和熊市套利（空頭套利）。但無(wú)論采取哪種操作模式，其本質(zhì)均是對(duì)不同交割期的合約同時(shí)進(jìn)行低買高賣，即買入價(jià)值被低估的合約同時(shí)賣出價(jià)值被高估的合約。

* 牛市跨期價(jià)差套利

從價(jià)差的角度看，做牛市套利的投資者看多股市，認(rèn)為較遠(yuǎn)交割期的股指期貨合約漲幅將大于近期合約的漲幅，或者說(shuō)較遠(yuǎn)期的股指期貨合約跌幅將小于近期合約的跌幅。換言之，牛市套利即是認(rèn)為較遠(yuǎn)交割期合約與較近交割期合約的價(jià)差將變大。從價(jià)值判斷的角度看，牛市套利認(rèn)為遠(yuǎn)期的股指期貨的價(jià)格應(yīng)高于當(dāng)前遠(yuǎn)期的股指期貨的交易價(jià)格，當(dāng)前遠(yuǎn)期的股指期貨價(jià)格被低估。因此做牛市套利的投資者會(huì)賣出近期的股指期貨，同時(shí)買入遠(yuǎn)期的股指期貨。

下面以滬深300兩份指數(shù)期貨合約IF1112和IF1206為例：

日期 IF1112 IF1206 價(jià)差

2011/11/2 2783.6（賣） 2818（買） 34.4

2011/11/11 2699.2（買） 2742（賣） 42.8

盈虧 84.4 -76 8.4

盈利8.4點(diǎn)，相當(dāng)于8.4*300=2，520（元）

在不考慮交易成本的理想情況下，上述套利交易將盈利2520元。

* 熊市跨期價(jià)差套利

熊市套利與牛市套利相反，即看空股市，認(rèn)為較遠(yuǎn)交割期合約的跌幅將大于近期合約，或者說(shuō)遠(yuǎn)期的股指期貨合約的漲幅將小于近期合約漲幅。換言之，熊市套利即是認(rèn)為較遠(yuǎn)交割期合約與較近交割期合約的價(jià)差將變小。在這種情況下，遠(yuǎn)期的股指期貨合約當(dāng)前的交易價(jià)格被高估，做熊市套利的投資者將賣出遠(yuǎn)期的股指期貨，同時(shí)買入近期的股指期貨。

下面以滬深300兩份指數(shù)期貨IF1112和IF1206為例：

日期 1112 1206 價(jià)差

2011/11/11 2699.2（買） 2742（賣） 42.8

2011/11/30 2528（賣） 2563（買） 35

盈虧 -171.2 179 7.8

盈利7.8點(diǎn)，相當(dāng)于7.8*300=2，340（元）

在不考慮交易成本的理想情況下，上述套利交易將盈利2340元。

三、滬深300指數(shù)期貨套利風(fēng)險(xiǎn)分析

總體來(lái)看，套利的風(fēng)險(xiǎn)通常比較小，比較適合機(jī)構(gòu)投資者使用，因?yàn)閷?duì)于保本壓力較大的機(jī)構(gòu)投資者而言，其基本出發(fā)點(diǎn)是保證投資本金的安全，不過(guò)，這并不意味著股指期貨套利不會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楣芍钙谪浀慕灰罪L(fēng)險(xiǎn)有價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等。除了金融衍生產(chǎn)品的一般性普遍風(fēng)險(xiǎn)外，標(biāo)的物自身的特點(diǎn)和合約設(shè)計(jì)過(guò)程中的特殊性，也給股指期貨帶來(lái)了一些其他的風(fēng)險(xiǎn)，如基差風(fēng)險(xiǎn)、合約品種差異造成的風(fēng)險(xiǎn)、標(biāo)的物風(fēng)險(xiǎn)，以及交割制度風(fēng)險(xiǎn)等。

中國(guó)的股指期貨還有一些特有的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括：

（一）期貨合約定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

股指期貨合約的價(jià)格是進(jìn)行股指期貨套利的判斷基礎(chǔ)。但是股指期貨合約的定價(jià)存在不確定性，這會(huì)給套利交易帶來(lái)很大風(fēng)險(xiǎn)。

（二） 現(xiàn)貨指數(shù)或組合買賣風(fēng)險(xiǎn)

股指期貨套利中的期現(xiàn)套利會(huì)涉及到現(xiàn)貨指數(shù)或組合的買賣。對(duì)于滬深300指數(shù)來(lái)說(shuō)，成份股多達(dá)300種，各類成份股在流動(dòng)性上存在千差萬(wàn)別，因此，在同一時(shí)間內(nèi)完成現(xiàn)貨指數(shù)的建倉(cāng)存在一定的難度。而如果使用與滬深300指數(shù)相關(guān)的現(xiàn)貨進(jìn)行組合，那么，這些組合與滬深300指數(shù)是否具有高度和長(zhǎng)期的穩(wěn)定相關(guān)性也是需要考慮的因素。

正是由于股指期貨套利存在相當(dāng)?shù)牟淮_定性風(fēng)險(xiǎn)，那么就需完善的風(fēng)險(xiǎn)控制體系對(duì)各類風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控。而對(duì)于套利交易風(fēng)險(xiǎn)的整體性防范，主要還在于對(duì)投資者自身，對(duì)交易所、會(huì)員單位和股指期貨部門的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)。而在整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)控制的系統(tǒng)體系中，由于各個(gè)各個(gè)主體不同，那么，對(duì)于不同主體的的風(fēng)險(xiǎn)防范的目的、手段、方式也有不同。交易所的防范則重點(diǎn)在于將風(fēng)險(xiǎn)控制在造成風(fēng)險(xiǎn)會(huì)員的本身范圍內(nèi)，而不會(huì)蔓延到整個(gè)交易市場(chǎng)；會(huì)員機(jī)構(gòu)的防范的重點(diǎn)是要將風(fēng)險(xiǎn)控制控制在個(gè)別投資者范圍內(nèi)，而不會(huì)導(dǎo)致會(huì)員單位的資金安全受到威脅；而對(duì)于交易的投資者來(lái)說(shuō)，其風(fēng)險(xiǎn)教育的防范的重點(diǎn)集中到防范自身的交易風(fēng)險(xiǎn)上。

參考文獻(xiàn)：

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[5] Ira G. Kawaller， Paul D. Koch， and Timothy W. Koch. The temporal price relationship between S&P500 futures and the S&P500 index[J]. The Journal of Finance， 1987

篇8

千呼萬(wàn)喚始出來(lái)

作為在國(guó)際上及中國(guó)香港地區(qū)已經(jīng)相當(dāng)成熟的金融品種,融資融券與股指期貨在中國(guó)A股市場(chǎng)是“千呼萬(wàn)喚始出來(lái)”。這一金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新,無(wú)疑將成為加快中國(guó)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè),不斷豐富證券交易方式,完善市場(chǎng)功能,繼續(xù)夯實(shí)市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的內(nèi)在基礎(chǔ),促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展的重要舉措。

展望2010年行情,從基本面上看,2010年實(shí)體經(jīng)濟(jì)將進(jìn)一步復(fù)蘇。A股目前結(jié)構(gòu)性泡沫較為明顯,融資融券、股指期貨等金融創(chuàng)新產(chǎn)品推出,將促進(jìn)市場(chǎng)熱點(diǎn)風(fēng)格有望逐漸轉(zhuǎn)換。

市場(chǎng)影響預(yù)期

一、融資融券、股指期貨將給市場(chǎng)帶來(lái)新增交易流動(dòng)性,對(duì)活躍證券市場(chǎng),增加金融機(jī)構(gòu)尤其是券商的中間服務(wù)性收益具有正面影響。融資融券總體上對(duì)券商股是利好,尤其是資本金雄厚的券商,未來(lái)市場(chǎng)格局將呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)。

長(zhǎng)遠(yuǎn)看,對(duì)券商業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)合計(jì)可以達(dá)到40%。股指期貨對(duì)券商收入貢獻(xiàn)在10%左右。按照成交額每天1800億元至2800 億元進(jìn)行敏感性分析,預(yù)期股指期貨將為券商帶來(lái)163.4億-254.1 億元左右的收入。融資融券可以提升券商收入30%左右。如果融資融券交易額占到市場(chǎng)成交額的15%左右,則融資融券金額將達(dá)到5000億-8000億元左右,為證券業(yè)貢獻(xiàn)500億-700億元左右的收入。

二、融資融券、股指期貨將使投資者對(duì)大盤(pán)藍(lán)籌的需求上升,估值溢價(jià)會(huì)提高。從成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)分析,將使得大型藍(lán)籌股有更好的流動(dòng)性,由此將改變市場(chǎng)投資風(fēng)格,強(qiáng)化大盤(pán)藍(lán)籌股的核心地位。但由于可以反向操作,長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,投資行為還是基于基本面。

A股市場(chǎng)三大板塊值得關(guān)注:第一個(gè)是期貨概念的,包括上市的期貨公司或者參股期貨公司的上市公司;第二個(gè)是券商股;第三個(gè)目前估值水平比較低的大盤(pán)藍(lán)籌股。

專家觀點(diǎn)

一、有助于改善市場(chǎng)的流動(dòng)性,激活和吸收市場(chǎng)的非銀行信貸資金

國(guó)泰君安研究所所長(zhǎng)李迅雷表示,去年中國(guó)銀行新增信貸10萬(wàn)億元,今年銀行信貸預(yù)計(jì)為7.5萬(wàn)億元,減少了25%,中國(guó)經(jīng)濟(jì)要發(fā)展,資金缺口明顯。融資融券和股指期貨的推出,將有助于改善市場(chǎng)的流動(dòng)性,激活和吸收市場(chǎng)的非銀行信貸資金,擴(kuò)充股市的流動(dòng)性。

二、推出融資融券和股指期貨恰逢其時(shí)

宏源證券研究所所長(zhǎng)程文衛(wèi)表示,“千呼萬(wàn)喚始出來(lái)”的融資融券與股指期貨,在現(xiàn)在A股的點(diǎn)位推出來(lái)是慎重的考慮,畢竟前期經(jīng)過(guò)下跌又出現(xiàn)了“型”轉(zhuǎn),市場(chǎng)處在相對(duì)均衡的狀態(tài);此外,股權(quán)分置改革以后,進(jìn)入2010年,股市80%-90%會(huì)進(jìn)入全流通時(shí)代,在這個(gè)時(shí)侯推出融資融券和股指期貨恰逢其時(shí)。

三、未來(lái)散戶賺錢有些難

銀河證券研究所策略研究總監(jiān)秦曉斌認(rèn)為,融資融券與股指期貨推出后市場(chǎng)波動(dòng)幅度會(huì)變小,因此擔(dān)憂這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的推出會(huì)降低散戶的收益預(yù)期。他解釋道,現(xiàn)在一個(gè)散戶投資者說(shuō)50%利潤(rùn)看不上,他們需要一倍、兩倍、三倍,以后波動(dòng)幅度變小了,可能會(huì)覺(jué)得50%就不錯(cuò)了。市場(chǎng)相對(duì)平穩(wěn)一點(diǎn),賺錢相對(duì)難一點(diǎn)。

四、不要過(guò)度地使用杠桿

中期嘉合期貨公司總經(jīng)理許諾表示,股指期貨和融資融券推出之后,投資的杠桿率增加了。對(duì)應(yīng)于投資者來(lái)說(shuō),投入資金100萬(wàn)元,但是資金代表的價(jià)值可能變成了1000萬(wàn)元,一定要把握住杠桿的概念,不要過(guò)度地使用杠桿。

融資融券篇:“試點(diǎn)先行、逐步推開(kāi)”

“融資融券”又稱“證券信用交易”,是指投資者向具有深圳證券交易所會(huì)員資格的證券公司提供擔(dān)保物,借入資金買入本所上市證券或借入本所上市證券并賣出的行為。包括券商對(duì)投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對(duì)券商的融資、融券。

融資,又稱“買空”,即借錢買證券。證券公司借款給客戶購(gòu)買證券,客戶到期償還本息;融券,又稱“賣空”,即借證券來(lái)賣,然后以證券歸還,證券公司出借證券給客戶出售,客戶到期返還相同種類和數(shù)量的證券并支付利息。

目前,國(guó)際上流行的融資融券模式有四種:證券融資公司模式、投資者直接授信模式、證券公司授信的模式以及登記結(jié)算公司授信的模式。投資者在開(kāi)立證券信用交易賬戶時(shí),須存入初始保證金,融資的初始保證金要有一定的比例。在中國(guó)香港,初始保證金比例為10%,融資可購(gòu)買股票為初始保證金的10倍。

目前,共有11家券商參加了三次融資融券全網(wǎng)測(cè)試,而首批試點(diǎn)券商也將從這批券商中選出。申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)券商需要報(bào)送相關(guān)專業(yè)評(píng)價(jià)的申請(qǐng)材料。其中報(bào)送的試點(diǎn)實(shí)施方案中需要明確業(yè)務(wù)決策與授權(quán)體系、業(yè)務(wù)開(kāi)展計(jì)劃、主要業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)、業(yè)務(wù)隔離與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控、業(yè)務(wù)技術(shù)系統(tǒng)、業(yè)務(wù)合同與風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)以及客戶管理與投資者教育等。最終的決定由證監(jiān)會(huì)做出。

1月27日,上海證券最新的報(bào)告中預(yù)計(jì),招商、海通、中信、光大四家上市券商自有資金/凈資本比例均在70%以上,特別是光大證券,在IPO后資金實(shí)力大為充實(shí)。四家券商均符合監(jiān)管層對(duì)于融資融券試點(diǎn)券商的要求,有望入選第一批融資融券試點(diǎn)。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)的相關(guān)指導(dǎo)意見(jiàn),試點(diǎn)公司應(yīng)該按照不低于融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模50%的比例計(jì)算業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備,并且嚴(yán)格遵守使用自有資金和自有證券從事融資融券業(yè)務(wù)的要求,公司用于融券業(yè)務(wù)的自有證券必須是金融資產(chǎn)科目?jī)?nèi)“可供出售金融資產(chǎn)”項(xiàng)目下的標(biāo)的證券。

試點(diǎn)期間,券商融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模有可能達(dá)到凈資本的10%-30%左右?？紤]到參加融資融券聯(lián)網(wǎng)測(cè)試的11家券商(招商、海通、中信、光大、國(guó)泰君安、申銀萬(wàn)國(guó)、國(guó)信、廣發(fā)、銀河、華泰、東方)自有資金共計(jì)約1400億元的規(guī)模,“可供出售金融資產(chǎn)”合計(jì)約為500億元,由此可見(jiàn),試點(diǎn)券商的融券業(yè)務(wù)規(guī)?？偭糠浅Ｓ邢?。此外,短期內(nèi),試點(diǎn)券商的做空動(dòng)力不足,融券業(yè)務(wù)發(fā)展速度不會(huì)太快;而融資業(yè)務(wù)的發(fā)展會(huì)超前于融券業(yè)務(wù)。

報(bào)告警示,融資融券因其創(chuàng)新金融工具的特征,可能在未來(lái)市場(chǎng)變化不確定的環(huán)境下,對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響,導(dǎo)致創(chuàng)新業(yè)務(wù)監(jiān)管政策出現(xiàn)反復(fù),并導(dǎo)致證券市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整,券商主要收入所依賴的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)均受影響出現(xiàn)下滑,從而影響上市券商的股價(jià)表現(xiàn)。

據(jù)悉,未來(lái)的3個(gè)月內(nèi),證監(jiān)會(huì)將按照“試點(diǎn)先行、逐步推開(kāi)”的原則,綜合衡量?jī)糍Y本規(guī)模、合規(guī)經(jīng)營(yíng)、凈資本風(fēng)險(xiǎn)控制等指標(biāo)和試點(diǎn)實(shí)施方案準(zhǔn)備情況,擇優(yōu)選擇優(yōu)質(zhì)證券公司進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的首批試點(diǎn),并根據(jù)試點(diǎn)情況和市場(chǎng)狀況,逐步擴(kuò)大試點(diǎn)范圍。

據(jù)透露,業(yè)界已對(duì)融資融券業(yè)務(wù)門檻形成初步共識(shí)。除監(jiān)管層明確規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)外,投資者應(yīng)符合的條件是:普通證券賬戶開(kāi)戶滿18個(gè)月,證券賬戶資產(chǎn)總值在50萬(wàn)元以上,開(kāi)戶手續(xù)規(guī)范齊備;金融總資產(chǎn)在100萬(wàn)元以上;普通賬戶最近6個(gè)月內(nèi)交易5筆以上;機(jī)構(gòu)投資者注冊(cè)資本在500萬(wàn)元以上;具有一定的證券投資經(jīng)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)承受力,無(wú)重大違約記錄。

融資融券業(yè)務(wù)具體操作中,監(jiān)管層在制定原則性規(guī)定后,將具體門檻劃定權(quán)交給了有望開(kāi)展該項(xiàng)業(yè)務(wù)的券商自主確定。因此,就算投資者符合以上條件,券商還將根據(jù)投資者的基本情況、交易記錄和內(nèi)外部信用記錄等信息對(duì)投資者進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。如果信用等級(jí)過(guò)低,投資者也無(wú)緣融資融券。

融資融券進(jìn)程一覽

1、2006年6月30日,證監(jiān)會(huì)《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》(2006年8月1日起施行)。

2、2006年8月21日,滬深交易所《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》。

3、2006年8月29日,中證登《中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司融資融券試點(diǎn)登記結(jié)算業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》。

4、2006年9月5日,證券業(yè)協(xié)會(huì)制定并公布《融資融券合同必備條款》和《融資融券交易風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)必備條款》。

5、2008年4月8日,證監(jiān)會(huì)就《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》、《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范證券營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)若干問(wèn)題的通知》(征求意見(jiàn)稿)、《證券公司分公司監(jiān)管規(guī)定(試行)》公開(kāi)征求意見(jiàn)。

6、2008年4月25日國(guó)務(wù)院正式出臺(tái)《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》(2008年6月1日起實(shí)施)、《證券公司風(fēng)險(xiǎn)處置條例》。

7、2008年10月5日,證監(jiān)會(huì)宣布啟動(dòng)融資融券試點(diǎn)。

8、2010年1月8日,國(guó)務(wù)院原則同意開(kāi)展證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)。

基本常識(shí)

標(biāo)的證券――可作為融資買入或融券賣出的標(biāo)的證券,其中包括:1)符合上交所、深交所規(guī)定的股票;2)證券投資基金;3)債券;4)其他證券。

折算率――充抵保證金的有價(jià)證券,在計(jì)算保證金金額時(shí)應(yīng)當(dāng)以證券市值一定折算率進(jìn)行折算。

保證金――投資者參與融資融券業(yè)務(wù)必須向證券公司繳納一定比例的保證金,保證金可以證券充抵,充抵保證金的證券與客戶融資買入的全部證券和融券賣出所得全部?jī)r(jià)款,分別存放在客戶信用交易擔(dān)保證券賬戶和客戶信用交易擔(dān)保資金賬戶,作為對(duì)該客戶融資融券所生債權(quán)的擔(dān)保物。

維持擔(dān)保比例――指客戶擔(dān)保物價(jià)值與其融資融券債務(wù)之間的比例,其計(jì)算公式為:維持擔(dān)保比例=(現(xiàn)金+信用證券賬戶內(nèi)證券市值)/(融資買入金額+ 融券賣出證券數(shù)量*市價(jià)+利息及費(fèi)用)。

強(qiáng)制平倉(cāng)――當(dāng)投資者未按規(guī)定補(bǔ)足擔(dān)保物或到期末未償還債務(wù)時(shí),將被證券公司立即強(qiáng)制平倉(cāng),平倉(cāng)所得資金優(yōu)先用于償還客戶所欠債務(wù),剩余資金計(jì)入客戶信用資金賬戶。該指令由證券公司總部發(fā)出,且發(fā)出平倉(cāng)指令的崗位和執(zhí)行平倉(cāng)崗位的指令,不得由同一人兼任,其操作應(yīng)當(dāng)留痕。

保證金可用余額――指投資者用于充抵保證金的現(xiàn)金、證券市值及融資融券交易產(chǎn)生的浮盈經(jīng)折算后形成的保證金總額,減去投資者未了結(jié)融資融券已占用保證金和相關(guān)利息、費(fèi)用的余額。

股指期貨篇:“做空吸金,雙向搏擊”

股指期貨是國(guó)際市場(chǎng)成熟的期貨品種和風(fēng)險(xiǎn)管理工具。全稱股票價(jià)格指數(shù)期貨,也可稱為股價(jià)指數(shù)期貨、期指,是指以股價(jià)指數(shù)為標(biāo)的物的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約,雙方約定在未來(lái)的某個(gè)特定日期,可以按照事先確定的股價(jià)指數(shù)的大小,進(jìn)行標(biāo)的指數(shù)的買賣。作為期貨交易的一種類型,股指期貨交易與普通商品期貨交易具有基本相同的特征和流程。

2006年9月,經(jīng)國(guó)務(wù)院同意,證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)成立了中國(guó)金融期貨交易所。三年多來(lái),中國(guó)金融期貨交易所完成了滬深300指數(shù)期貨的合約設(shè)計(jì)、規(guī)則制定以及股指期貨掛盤(pán)交易的各項(xiàng)技術(shù)系統(tǒng)建設(shè),并開(kāi)展了大量的投資者教育工作,目前前期的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作已經(jīng)基本就緒。

宏源證券研究所所長(zhǎng)程文衛(wèi)表示,股指期貨的推出讓市場(chǎng)增加了做空機(jī)制,改變了市場(chǎng)只能上漲才能獲利的局面,長(zhǎng)期來(lái)講有利于減少市場(chǎng)的波動(dòng),并且進(jìn)一步提現(xiàn)股票的實(shí)際價(jià)值。另外金融類創(chuàng)新品種的不斷推出,對(duì)資本市場(chǎng)的不斷完善發(fā)展是非常有利的。從境外經(jīng)驗(yàn)看,股指期貨的推出不僅能增加券商期貨傭金收入,更可通過(guò)套利、避險(xiǎn)等功能一改券商傳統(tǒng)高風(fēng)險(xiǎn)的盈利模式,提升券商股的估值水平。

中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)期貨與金融衍生品研究中心主任常清表示,股指期貨正式獲批對(duì)于期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)具有里程碑式的意義,對(duì)于完善國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)將起到重要作用;股指期貨的推出豐富了投資者的資產(chǎn)組合,更有利于投資者采取主動(dòng)措施。他說(shuō),股指期貨的推出,也為利率、匯率等期貨品種的上市鋪平了道路,期貨市場(chǎng)未來(lái)將得到更快發(fā)展。

與此同時(shí),燕京華僑大學(xué)校長(zhǎng)華生卻表示了擔(dān)心。他說(shuō),中國(guó)的資本市場(chǎng)還不夠成熟,對(duì)股指期貨標(biāo)的物的編制將產(chǎn)生一定的局限性,比如說(shuō)大盤(pán)藍(lán)籌股,現(xiàn)在A股中的很多大盤(pán)藍(lán)籌股是總市值很大,流通盤(pán)不大,則很可能出現(xiàn)股指縱,無(wú)論是以總市值還是流通市值計(jì)量,都有一定的局限性,因此建議在推出股指期貨之前,這些前期的準(zhǔn)備工作還需進(jìn)一步做到位。

未來(lái)3個(gè)月內(nèi),證監(jiān)會(huì)將統(tǒng)籌股指期貨上市前的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作,包括股指期貨投資者適當(dāng)性制度、明確金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入政策、審批股指期貨合約以及培訓(xùn)證券公司中間介紹業(yè)務(wù)和中國(guó)金融期貨交易所接受投資者開(kāi)戶等工作。中國(guó)金融期貨交易所則和各有關(guān)方面配合做好股指期貨上市交易的準(zhǔn)備工作,確保平穩(wěn)推出。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)教授郭田勇認(rèn)為,國(guó)際上金融期貨市場(chǎng)經(jīng)過(guò)將近30年發(fā)展,使整個(gè)國(guó)際資本市場(chǎng)地格局發(fā)生了非常大的變化。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō),資本市場(chǎng)未來(lái)要不斷地走向國(guó)際化,股指期貨恐怕都是其中一個(gè)很重要的推手。在全球市場(chǎng)進(jìn)展來(lái)看,股指期貨推出以后,一方面給各類投資者提供了一個(gè)新的買賣品種,另外一方面,對(duì)保持市場(chǎng)地穩(wěn)定性,特別是對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者有了一個(gè)重要的避險(xiǎn)工具。

自1982年美國(guó)堪薩斯期貨交易所(KCBT)推出價(jià)值線指數(shù)期貨,股指期貨已經(jīng)有近30 年的歷史。

根據(jù)對(duì)東亞地區(qū)的5個(gè)股指期貨――中國(guó)香港恒生指數(shù)期貨、新加坡日經(jīng)225 指數(shù)期貨、韓國(guó)KOSPI 200 指數(shù)期貨、中國(guó)臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)期貨、中國(guó)香港的H 股指數(shù)期貨的分析,可以得出一些結(jié)論:股指期貨上市前股市一般都會(huì)上漲;上市后股市跌;股市的長(zhǎng)期趨勢(shì)不會(huì)因?yàn)楣芍钙谪浬鲜卸淖儭?/p>

金融學(xué)理論認(rèn)為,股指期貨并不會(huì)改變投資人買賣股票的意愿。股指期貨上市前股市漲,上市后股市跌,合理的推論是,股指期貨上市前,機(jī)構(gòu)為了取得指數(shù)的話語(yǔ)權(quán),會(huì)將手中的持股調(diào)整到大盤(pán)藍(lán)籌股,進(jìn)而推升指數(shù)。上市后,為了操作股指期貨,必須準(zhǔn)備一筆保證金,所以會(huì)賣出一部分股票籌得現(xiàn)金,進(jìn)而造成指數(shù)下跌。目前,已經(jīng)把“滬深300”指數(shù)作為交易標(biāo)的,為此,滬深300指數(shù)的權(quán)重股近期可能會(huì)受到資金追捧。

日本開(kāi)辦股指期貨的初期,吸引了股票市場(chǎng)的資金流向股指期貨市場(chǎng),從而使股票市場(chǎng)的交易有所減少。但股指期貨還有另外一個(gè)效應(yīng),即可吸引場(chǎng)外資金。由于股指期貨為投資者提供了一個(gè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具,擴(kuò)大了投資者的選擇空間,因此開(kāi)辦股指期貨交易會(huì)吸引場(chǎng)外觀望資金實(shí)質(zhì)性的介入股票市場(chǎng),從而平抑對(duì)股市流動(dòng)性的影響。

美國(guó)的情況是,開(kāi)辦股指期貨交易之后,股市和期市的交易量都有較大的提高,呈雙向推動(dòng)態(tài)勢(shì)。從中國(guó)的情況來(lái)看,由于開(kāi)放式基金、社會(huì)保障基金、保險(xiǎn)資金等大的機(jī)構(gòu)投資者未介入或只部分地介入股市,加上銀行存款不斷增加,場(chǎng)外資金可謂規(guī)模龐大,因此,中國(guó)推出股指期貨可望增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。

據(jù)悉,中國(guó)金融期貨交易所還會(huì)陸續(xù)推出利率期貨、國(guó)債期貨、外匯期貨等其他類型的金融期貨,提高整個(gè)金融市場(chǎng)的效率。中國(guó)金融期貨市場(chǎng)有著非常廣闊的發(fā)展前景。

股指期貨與股票的區(qū)別

1、股指期貨合約有到期日,不能無(wú)限期持有;股票買入后正常情況下可以一直持有,但股指期貨合約有確定的到期日。因此交易股指期貨必須注意合約到期日,以決定是提前平倉(cāng)了結(jié)持倉(cāng),還是等待合約到期進(jìn)行現(xiàn)金交割。

2、股指期貨交易采用保證金制度,即在進(jìn)行股值期貨交易時(shí),投資者不需支付合約價(jià)值的全額資金,只需支付一定比例的資金作為履約保證;而目前中國(guó)股票交易則需要支付股票價(jià)值的全部金額。由于股指期貨是保證金交易,虧損額甚至可能超過(guò)投資本金,這一點(diǎn)和股票交易也不同。

3、在交易方向上,股指期貨交易可以賣空,既可以先買后賣,也可以先賣后買,因而股指期貨交易是雙向交易。而部分國(guó)家的股票市場(chǎng)沒(méi)有賣空機(jī)制,股票只能先買后賣,不允許賣空,此時(shí)股票交易是單向交易。

4、在結(jié)算方式上,股指期貨交易采用當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度,交易所當(dāng)日要對(duì)交易保證金進(jìn)行結(jié)算,如果賬戶保證金不足,必須在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足,否則可能會(huì)被強(qiáng)行平倉(cāng);而股票交易采取全額交易,并不需要投資者追加資金,并且買入股票后在賣出以前,賬面盈虧都是不結(jié)算的。

滬深300指數(shù):股指期貨以滬深300指數(shù)為標(biāo)的。根據(jù)中證指數(shù)有限公司2006年11月24日公布的滬深300指數(shù)編制細(xì)則,滬深300指數(shù)的成分股權(quán)重不是簡(jiǎn)單地以流通市值或者總市值作為加權(quán)因子,而是以調(diào)整市值(=調(diào)整股本數(shù)×收盤(pán)價(jià))來(lái)計(jì)算權(quán)重的,而要計(jì)算調(diào)整股本數(shù),則涉及到自由流通量和分級(jí)靠檔兩種算法,自由流通量剔除了由于戰(zhàn)略持股性質(zhì)或其他原因基本不流通的股份。由于滬深300指數(shù)中金融股占的比重太大,相對(duì)比較容易造成操縱,而國(guó)際板也是一大看點(diǎn),如果中移動(dòng)、中國(guó)電信等大盤(pán)股能回歸A股并加入滬深300指數(shù),相信對(duì)市場(chǎng)的穩(wěn)定有利。

股指期貨每手買賣數(shù)量是滬深300指數(shù)一個(gè)點(diǎn)乘以300元?，F(xiàn)在滬深300指數(shù)大概有3000多點(diǎn),乘以300元,就是說(shuō)每一手買賣標(biāo)的量就會(huì)達(dá)到100萬(wàn)元以上,按照保證金率10%計(jì)算,投資者做一手,至少要掏10萬(wàn)元。關(guān)于股指期貨保證金率,國(guó)際上一般非常低,只有3%、2%、5%,而中國(guó)股指期貨地保證金率高達(dá)10%,在國(guó)際上是最高的,正是基于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮。同時(shí),初期參加股指期貨的投資者,還要注意保證金率所撬動(dòng)的10倍杠桿的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

股指期貨的功能

一、股票套期保值

指投資者買進(jìn)或賣出股票指數(shù)期貨合約,并以此補(bǔ)償因股票現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的實(shí)際損失。具體的方法是:股票持有者若要避免或減少股價(jià)下跌造成的損失,可在期貨市場(chǎng)上賣出股票指數(shù)期貨,即做空頭。假如股價(jià)如預(yù)料那樣下跌,空頭所獲利潤(rùn)可用于彌補(bǔ)持有股票資產(chǎn)因行情下跌所造成的損失。反之,如果投資者想購(gòu)買某種股票,那么他就應(yīng)該在期貨市場(chǎng)買入股票指數(shù)期貨,即做多頭。若股價(jià)上漲,則多頭所獲利潤(rùn)可用以彌補(bǔ)將來(lái)購(gòu)買股票所需。

二、投機(jī)獲利的功能

買空――買入股票指數(shù)期貨合約:投機(jī)者買入股票指數(shù)期貨合約的目的,是利用價(jià)格波動(dòng)獲得由此產(chǎn)生的利潤(rùn)。當(dāng)投資者預(yù)測(cè)股票指數(shù)上升,于是購(gòu)買某一交割月份的股票指數(shù)期貨合約,一旦預(yù)測(cè)準(zhǔn)確,股票行情漲至一定高度的時(shí)候,他便將先前買入的股票指數(shù)期貨合約賣出,即在低價(jià)時(shí)買入,在高價(jià)時(shí)賣出,投資者就可獲得因價(jià)格變動(dòng)而帶來(lái)的差額利潤(rùn)。

賣空――賣出股票指數(shù)期貨合約:投機(jī)者賣出股票指數(shù)期貨合約的目的,是為獲得因價(jià)格變動(dòng)而帶來(lái)的利潤(rùn)。投機(jī)者預(yù)測(cè)股票指數(shù)期貨價(jià)格會(huì)下跌,于是他預(yù)先賣出某一交割月份的股票指數(shù)期貨合約,一旦預(yù)測(cè)準(zhǔn)確,行情下降后,他再將先前賣出的期貨合約再買入,賺取兩張合約的差價(jià)利潤(rùn)。

股指期貨的作用

1、價(jià)格發(fā)現(xiàn)――在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中,價(jià)格機(jī)制是調(diào)節(jié)資源配置的重要手段。價(jià)格是在市場(chǎng)中通過(guò)買賣雙方的交易活動(dòng)而形成的,價(jià)格反映了產(chǎn)品的供求關(guān)系。與此同時(shí),價(jià)格變化又影響供求的變動(dòng)?，F(xiàn)貨市場(chǎng)中的價(jià)格信號(hào)是分散的、短暫的,不利于人們正確決策。而期貨價(jià)格在一個(gè)規(guī)范有組織的市場(chǎng)通過(guò)集合競(jìng)價(jià)方式,形成具有真實(shí)性、預(yù)期性、連續(xù)性和權(quán)威性的價(jià)格。再通過(guò)交易所的現(xiàn)貨交割制度,使得期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格收斂,因此期貨價(jià)格能夠比較準(zhǔn)確地反映真實(shí)的供求狀態(tài)及其價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)。

2、套期保值、管理風(fēng)險(xiǎn)――股指期貨主要用途之一是對(duì)股票投資組合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。股票的風(fēng)險(xiǎn)可以分為兩類,一類是與個(gè)股經(jīng)營(yíng)相關(guān)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),可以通過(guò)分散化投資組合來(lái)分散。另一類是與宏觀因素相關(guān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),無(wú)法通過(guò)分散化投資來(lái)消除,通常用貝塔系數(shù)(β值)來(lái)表示。例如貝塔值等于1,說(shuō)明該股或該股票組合的波動(dòng)與大盤(pán)相同,如貝塔值等于1.2說(shuō)明該股或該股票組合波動(dòng)比大盤(pán)大20%,如貝塔值等于0.8,則說(shuō)明該股或該組合的波動(dòng)比大盤(pán)小20%。通過(guò)買賣股指期貨,調(diào)節(jié)股票組合的貝塔系數(shù)計(jì)算出比例,可以降低甚至消除組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3、提供賣空機(jī)制――股指期貨是雙向交易,可以先賣后買。因此當(dāng)投資者對(duì)整個(gè)股票大盤(pán)看跌的時(shí)候,可以賣空滬深300指數(shù)期貨,從而實(shí)現(xiàn)投機(jī)盈利或?qū)Τ钟械墓善苯M合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

4、替代股票買賣、實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置――由于股票指數(shù)是反映股票組合價(jià)值的指標(biāo),因此交易者買賣一手股票指數(shù)期貨合約,相當(dāng)于買賣由計(jì)算指數(shù)的股票所組成的投資組合。例如以1600點(diǎn)的價(jià)格買入1手滬深300指數(shù)期貨,相當(dāng)于買入1600×300=48萬(wàn)的股票組合,實(shí)際所需的保證金為48×10%=4.8萬(wàn)。資產(chǎn)配置是指投資者在股票、債券及現(xiàn)金三個(gè)基本資產(chǎn)類型中合理分配投資。由于股指期貨可以替代股票買賣,因此其將成為資產(chǎn)配置的主要工具之一。

5、提供投資、套利交易機(jī)會(huì)―― 利用股指期貨進(jìn)行套利也是股指期貨的主要用途之一。所謂套利,就是利用股指期貨定價(jià)偏差,通過(guò)買入股指期貨標(biāo)的指數(shù)成分股并同時(shí)賣出股指期貨,或者賣空股指期貨標(biāo)的指數(shù)成分股并同時(shí)買入股指期貨,來(lái)獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益。套利機(jī)制可以保證股指期貨價(jià)格處于一個(gè)合理的范圍內(nèi),一旦偏離,套利者就會(huì)入市以獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益,從而將兩者之間的價(jià)格拉回合理的范圍內(nèi)。

四大風(fēng)險(xiǎn)管控

保證金制度――“杠桿放大收益的同時(shí)放大風(fēng)險(xiǎn)”。有數(shù)據(jù)顯示,20%的股民產(chǎn)生80%的交易費(fèi)用,這部分股民喜歡補(bǔ)倉(cāng)交易。而股指期貨采用保證金交易,具有杠桿性,放大收益的同時(shí)放大風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)不利行情時(shí),特別是股票價(jià)格指數(shù)波動(dòng)劇烈,可能因?yàn)橘~戶資金不足被強(qiáng)行平倉(cāng),使投資者的本金損失殆盡。

雙向交易――“做多不一定正確”。與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)不同,股指期貨是雙向交易,一種“零和游戲”,一方的收益就是一方的損失,“做多也可能是風(fēng)險(xiǎn),只要與市場(chǎng)不一致都是風(fēng)險(xiǎn)”。

當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算――“學(xué)會(huì)止損”。股票市場(chǎng)上,不少“舍不得割肉”的股民“死了都不賣”,不懂止損,等待反彈。由于股指期貨實(shí)行當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度,投資者要保證有足夠的交易保證金。一旦價(jià)格出現(xiàn)不利變動(dòng),虧損的部分從保證金扣除,保證金不足就有被強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。

“到期交割”――“莫等合約到期日再結(jié)算”。與股票市場(chǎng)不同,股指期貨存在到期日風(fēng)險(xiǎn),即因股指期貨合約到期時(shí)進(jìn)行現(xiàn)金交割,了結(jié)頭寸而可能產(chǎn)生的虧損。提醒投資者注意由于到期日效應(yīng),市場(chǎng)價(jià)格可能發(fā)生波動(dòng),最好就是提前結(jié)算。

股指期貨還可以作為一個(gè)杠桿性的投資工具。由于股指期貨保證金交易,只要判斷方向正確,就可能獲得很高的收益。例如如果保證金為10%,買入1手滬深300指數(shù)期貨,那么只要股指期貨漲了5%,就可獲得占用保證金的50%利潤(rùn),當(dāng)然如果判斷方向失誤,期指不漲反跌了5%,那么投資者將虧損本金的50%。

股指期貨推出進(jìn)程一覽

1、2006年6月5日,證券會(huì)主席尚福林表示,期貨公司要“為股指期貨等金融期貨產(chǎn)品的上市做好準(zhǔn)備。

2、2006年7月4日,《期貨交易管理暫行條例》修改最后時(shí)刻,為金融期貨、股指期貨推出掃清最后障礙。

3、2006年9月,中國(guó)金融期貨交易所正式掛牌,尚福林表示,當(dāng)年底或推出中國(guó)的股指期貨,滬深300指數(shù)期貨合約浮出水面。

4、2006年10月,尚福林稱,股指期貨將于2007年年初正式推出。中金所關(guān)于征求股指期貨合約等意見(jiàn)稿通知。

5、2006年10月底,10月底,為了備戰(zhàn)股指期貨,各大券商和期貨營(yíng)業(yè)部開(kāi)始模擬仿真交易。

6、2007年1月中旬,證監(jiān)會(huì)將提交給審批的《期貨交易管理?xiàng)l例》取回再議,透露出股指期貨將延期推出的信號(hào)。2007年1月底,尚福林稱,股指期貨條件成熟時(shí)再推,市場(chǎng)預(yù)計(jì)將推遲到6月。

7、2007年2月7日,《期貨交易管理?xiàng)l例(修訂草案)》獲常務(wù)會(huì)議原則通過(guò)。(自2007年4月15日起施行),為金融期貨品種的推出以及期貨市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展提供法律上的保障。

8、2007年3月至6月,證監(jiān)會(huì)和中金所陸續(xù)《期貨交易所管理辦法》《期貨公司金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)試行辦法》和《期貨公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)管理試行辦法》,股指期貨推出前的規(guī)則準(zhǔn)備工作基本完畢。

9、2007年7月至10日,金融期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)牌照開(kāi)始發(fā)放;至2007年11月,已經(jīng)有38家公司獲得牌照。

10、2007年8月13日,股票市場(chǎng)和股指期貨市場(chǎng)跨市場(chǎng)監(jiān)管協(xié)作協(xié)議在滬簽署。現(xiàn)貨市場(chǎng)和股指期貨市場(chǎng)跨市場(chǎng)監(jiān)管協(xié)作體制確立。

11、2009年11月13日,共111家期貨公司獲得中金所的會(huì)員席位,其中61家交易結(jié)算會(huì)員,35家交易會(huì)員,15家全面結(jié)算會(huì)員

12、2009年12月17日,尚福林表示,將適時(shí)推出融資融券和股指期貨。

篇9

9月8日,中國(guó)金融期貨交易所正式在上海期貨大廈內(nèi)掛牌。這是中國(guó)內(nèi)地成立的第4家期貨交易所,也是中國(guó)內(nèi)地成立的首家金融衍生品交易所。新成立的中國(guó)金融期貨交易所實(shí)行的是公司制,注冊(cè)資本金為5億元人民幣,出資股東分別為:上海期貨交易所、上海證券交易所、深圳證券交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所,5家股東分別出資1億元人民幣,各占20％股份。這是我國(guó)內(nèi)地首家采用公司制為組織形式的交易所。千呼萬(wàn)喚始出來(lái)的金融期貨交易所,必將給中國(guó)未來(lái)的金融機(jī)構(gòu)、監(jiān)管體制甚或金融市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制帶來(lái)巨大的影響,謂之以“洗牌時(shí)代即將來(lái)臨”絲毫也不顯得過(guò)分。

洗牌效應(yīng)之一:機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的重構(gòu)

中國(guó)金融界現(xiàn)在是西風(fēng)東漸,甭管是不是真的要施行,先比照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)“照貓畫(huà)虎”出來(lái)一套制度框架再說(shuō)。交易制度、上市品種等等皆屬于市場(chǎng)硬件,重要性當(dāng)然不能忽視,畢竟“沒(méi)有規(guī)矩,不成方圓”。不過(guò),需要提醒的是,在一個(gè)交易產(chǎn)品推出之后,其平穩(wěn)運(yùn)行乃至存續(xù)發(fā)展,參與交易機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平同樣重要。遺憾的是,各路機(jī)構(gòu)對(duì)交易所、交易品種提出的希望多,對(duì)自身的準(zhǔn)備工作卻談得少?；蛟S“成竹在胸”不足為外人道,但少有人關(guān)注機(jī)構(gòu)運(yùn)作金融期貨時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)控制,實(shí)在不正常。

金融期貨不單是交易盈利的工具,更是風(fēng)險(xiǎn)配置的手段。有了它,可以使過(guò)去的風(fēng)險(xiǎn)敞口得到覆蓋,并且可以設(shè)計(jì)創(chuàng)造出很多新的投資工具。誰(shuí)都知道,風(fēng)險(xiǎn)配置不當(dāng)反而會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn),因此,金融期貨帶來(lái)了市場(chǎng)機(jī)遇的同時(shí)更帶來(lái)了挑戰(zhàn)?，F(xiàn)在,第一個(gè)指數(shù)期貨產(chǎn)品在躍躍欲試的機(jī)構(gòu)們眼中,根本就沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)顧慮,整天在討論交易量、傭金、獲利,券商和期貨公司的爭(zhēng)論也只是圍繞怎樣在其中多分杯羹而已。如此情勢(shì),實(shí)在讓人擔(dān)心。

首先,期貨公司不應(yīng)太樂(lè)觀。全國(guó)有180多家期貨公司,但目前的期貨市場(chǎng)集中度很高,前50位公司已經(jīng)基本占據(jù)了80%的市場(chǎng)份額,加之金融期貨將實(shí)行券商IB（Introducing Broker)制度,關(guān)聯(lián)期貨公司顯然會(huì)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”,對(duì)其他本就被邊緣化的期貨公司而言,要么接受購(gòu)并,要么被逼出局。如此,金融期貨市場(chǎng)將會(huì)使期貨市場(chǎng)的經(jīng)紀(jì)資源分布進(jìn)一步集中?？紤]到金融期貨交易占全球期貨交易的90%以上,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了商品期貨交易,市場(chǎng)先機(jī)一旦被把握,則市場(chǎng)格局就會(huì)逐漸穩(wěn)定并被強(qiáng)化。

其次,證券公司和基金公司也不應(yīng)太樂(lè)觀。隨著金融期貨產(chǎn)品線的豐富,股指期貨、利率期貨、外匯期貨將會(huì)被逐漸引入市場(chǎng),那時(shí),機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力將面臨嚴(yán)峻的考驗(yàn)。嚴(yán)格意義上說(shuō),中國(guó)的證券從業(yè)機(jī)構(gòu)還是在“靠天吃飯”,昨天還可以把業(yè)績(jī)不好歸罪于市場(chǎng)調(diào)整,而當(dāng)對(duì)沖手段健全后,這套詞兒恐怕就不靈了。比起券商或基金,銀行的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理也都將面臨巨大挑戰(zhàn),未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中,出險(xiǎn)就意味著出局。不過(guò),在市場(chǎng)交易機(jī)構(gòu)的洗牌過(guò)程中,中國(guó)必將出現(xiàn)更專業(yè)的機(jī)構(gòu)――專司金融期貨市場(chǎng)套利的對(duì)沖基金,這一曾經(jīng)被妖魔化的市場(chǎng)主體將借助專業(yè)化獲得蓬勃的生命力,并填補(bǔ)機(jī)構(gòu)角色的空缺。

最后,即使是交易所也不應(yīng)太樂(lè)觀。市場(chǎng)資金在一定時(shí)期內(nèi)畢竟是有限的,而且金融期貨的吸引力超過(guò)商品期貨,這對(duì)于大連、鄭州和上海的其他幾家期貨交易所而言,是模仿還是創(chuàng)新,仍是未解之題。

洗牌效應(yīng)之二:監(jiān)管體系的重構(gòu)

證監(jiān)會(huì)無(wú)疑是目前最熱心于金融期貨市場(chǎng)構(gòu)建的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。自從發(fā)行上市事宜漸由“審批”改為“審核”（未來(lái)還可能變成“備案”,并被交易所“奪權(quán)”）后,證監(jiān)會(huì)很珍惜這樣一個(gè)拓展新市場(chǎng)并確立監(jiān)管地位的機(jī)會(huì)。人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)在股指期貨的討論階段考慮到交易所和產(chǎn)品設(shè)計(jì)暫時(shí)只以股指期貨為界,因此反映比較低調(diào),但這絕不意味著今后金融期貨市場(chǎng)的監(jiān)管將由證監(jiān)會(huì)一家獨(dú)攬。隨著市場(chǎng)向深度拓展和產(chǎn)品線延伸,新產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和交易必將引出監(jiān)管體系的重構(gòu)問(wèn)題。

如果我們認(rèn)為金融企業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)是趨勢(shì)的話,那么中國(guó)目前“一行三會(huì)”的體制并不適應(yīng)這一趨勢(shì)的要求。以股指期貨為例,現(xiàn)在此類產(chǎn)品設(shè)計(jì)和交易監(jiān)管由證監(jiān)會(huì)牽頭,但以后銀行如果推出和股指掛鉤的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品,銀監(jiān)會(huì)要不要參與監(jiān)管？保險(xiǎn)公司未來(lái)如果要借助股指期貨套期保值,保監(jiān)會(huì)要不要參與監(jiān)管？那時(shí),誰(shuí)來(lái)牽頭？過(guò)去的監(jiān)管架構(gòu)設(shè)計(jì)實(shí)際上等于不承認(rèn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)是金融行業(yè)的趨勢(shì),金融市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)體系改革進(jìn)行到今天,已經(jīng)不是哪家監(jiān)管機(jī)構(gòu)改變思路的問(wèn)題,而是金融監(jiān)管體制面臨糾偏的問(wèn)題,從這層意義上講,金融期貨市場(chǎng)建立會(huì)加速監(jiān)管體系重構(gòu)的進(jìn)程。

當(dāng)然,短期內(nèi)一個(gè)股指期貨品種不會(huì)引起監(jiān)管體系太大的變化,但到銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)介入金融期貨市場(chǎng)時(shí),就可能會(huì)出現(xiàn)監(jiān)管體系架構(gòu)調(diào)整的呼聲,未來(lái)更重要的變化應(yīng)會(huì)出現(xiàn)在監(jiān)管定位嚴(yán)重沖突并形成“死結(jié)”的時(shí)候。依筆者判斷,國(guó)債期貨（利率期貨）可能就是這樣的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。在今天的國(guó)際金融市場(chǎng)上,作為市場(chǎng)的定價(jià)基礎(chǔ)和資金基準(zhǔn)價(jià)格的利率是最重要的指標(biāo)。在金融期貨市場(chǎng)逐步完善的過(guò)程中,國(guó)債期貨（利率期貨）更是不能忽略的一個(gè)關(guān)鍵品種,在中國(guó),利率市場(chǎng)化進(jìn)程可能借助國(guó)債期貨的恢復(fù)而逐步完成。

隨著利率和匯率的市場(chǎng)化,財(cái)政部、人民銀行的地位將回歸標(biāo)準(zhǔn)的政策制定者本位。曾經(jīng)只有“補(bǔ)充監(jiān)管”職能的存款保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)保障基金、證券投資者保護(hù)基金在市場(chǎng)化的名義下就可能通過(guò)“合并同類項(xiàng)”的方式被“扶正”并強(qiáng)化其地位。由于證券、保險(xiǎn)的保障保護(hù)機(jī)構(gòu)均出自原有監(jiān)管部門,因此,這一過(guò)程可能是相對(duì)平滑的。但是,央行主導(dǎo)的存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)就可能利用這一趨勢(shì)占得先手,進(jìn)而通過(guò)金融期貨產(chǎn)品線逐步強(qiáng)化貨幣政策制定者的地位。在“3?27事件”的背后,參與角逐的機(jī)構(gòu)都明白,能制定保值貼補(bǔ)率的財(cái)政部是市場(chǎng)最終的裁決者,同理,在國(guó)債期貨類的產(chǎn)品恢復(fù)后,在金融期貨市場(chǎng)央行才是最強(qiáng)有力的影響力量。

在美國(guó)式的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系下,金融市場(chǎng)的分業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠與政策制定機(jī)構(gòu)各司其職,投資者認(rèn)同政策信號(hào)并遵守游戲規(guī)則。但在中國(guó)則不然,中國(guó)的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)畏懼行政管理權(quán)勝過(guò)尊重市場(chǎng)規(guī)則,從而對(duì)能夠影響市場(chǎng)基本面的政策者給予更高的權(quán)重。從淵源上講,“一行三會(huì)”體制本身就來(lái)自昔日央行的“大一統(tǒng)”模式,當(dāng)分業(yè)監(jiān)管遇到阻礙,且央行能夠逐步重新樹(shù)立權(quán)威的時(shí)候,決策層完全可能順?biāo)浦垡罁?jù)“市場(chǎng)規(guī)律”對(duì)監(jiān)管體制進(jìn)行重構(gòu)。

也許,現(xiàn)在就認(rèn)為“三基金”將取代“一行三會(huì)”還有些遙遠(yuǎn),但央行在金融期貨市場(chǎng)建立后,將肯定會(huì)利用監(jiān)管架構(gòu)重構(gòu)獲得更大的話語(yǔ)權(quán)。

洗牌效應(yīng)之三:市場(chǎng)體系的重構(gòu)

傳統(tǒng)上,我們認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)體系是由銀行、證券、保險(xiǎn)、期貨等構(gòu)成的,于是,通過(guò)金融分業(yè)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的思路支撐了“分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管”的行政框架。但是,在當(dāng)今的國(guó)際金融市場(chǎng)上,期貨、股票、貨幣等市場(chǎng)已是實(shí)際連通的。以公司股票為例,其定價(jià)基礎(chǔ)來(lái)自公司債和長(zhǎng)期國(guó)債的利率,而期貨、期權(quán)市場(chǎng)波動(dòng)則反映投資者預(yù)期,隨著期限延長(zhǎng)和信息擴(kuò)散,群體預(yù)期逐漸通過(guò)價(jià)格體現(xiàn)出一致性特征。

在中國(guó),由于金融市場(chǎng)體系的各子市場(chǎng)彼此分割,利率的基礎(chǔ)作用被壓制。對(duì)投資理念的漠視進(jìn)一步令中國(guó)的金融市場(chǎng)演化為資金的“角斗場(chǎng)”。在信息不對(duì)稱的情況下,這個(gè)市場(chǎng)實(shí)際上仍是資金基于單純的獲利目的進(jìn)行純粹實(shí)力較量的場(chǎng)所。在這類接近“史前時(shí)期”的場(chǎng)所中,交易價(jià)格波動(dòng)在極端情況下甚至可能不反映任何信息甚或預(yù)期,驅(qū)動(dòng)周邊資金參與的力量是接近于謠言的所謂的“題材”。這樣一來(lái),不僅中國(guó)的金融市場(chǎng)失去了價(jià)值發(fā)現(xiàn)和信息傳播功能,在各個(gè)市場(chǎng)間游走的資金在一定時(shí)期內(nèi)還會(huì)造成各市場(chǎng)的不平衡發(fā)展,比如1995年關(guān)閉國(guó)債期貨市場(chǎng)所引發(fā)的莫名其妙的股票市場(chǎng)“5?18行情”。但金融期貨市場(chǎng)的拓展和逐步成熟可能成為一個(gè)在更深層面重構(gòu)中國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的契機(jī)。

金融期貨市場(chǎng)的本質(zhì)和其他的金融市場(chǎng)一樣,基本功能是提供資產(chǎn)管理工具,通過(guò)資產(chǎn)組合實(shí)現(xiàn)特定管理目的。由于設(shè)計(jì)基礎(chǔ)來(lái)自金融市場(chǎng)現(xiàn)貨品種,這使金融期貨比商品期貨擁有更好的市場(chǎng)認(rèn)同度,也便于與其他金融工具進(jìn)行期限結(jié)構(gòu)搭配。因此,有多大的股票、國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模,至少應(yīng)對(duì)應(yīng)著同樣規(guī)模的金融期貨市場(chǎng),金融期貨是真正的金融市場(chǎng)基礎(chǔ),而目前我們?cè)谧龅氖袌?chǎng)恢復(fù)行為,嚴(yán)格意義上并不屬于金融創(chuàng)新,而是在進(jìn)行“補(bǔ)課”。從這一角度講,目前關(guān)于股票市場(chǎng)、國(guó)債市場(chǎng),甚或銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)等市場(chǎng)發(fā)展方向的爭(zhēng)論可能根本就不得要領(lǐng)。現(xiàn)在,誰(shuí)能想象中國(guó)金融市場(chǎng)的未來(lái)將是一個(gè)凡事都要看金融期貨市場(chǎng)臉色的時(shí)代？

從發(fā)展的角度看,由于產(chǎn)品設(shè)計(jì)特征,金融期貨可能還會(huì)逐步從根本上糾正中國(guó)原來(lái)就存在的問(wèn)題、且多年整治無(wú)效的投資理念。筆者期待市場(chǎng)力量第一次超越行政力量并讓投資者學(xué)會(huì)遵從“國(guó)際主流”的投資邏輯,期待金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)和投資理念更新并與市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)重構(gòu)和完善同步化。

金融期貨市場(chǎng)的完善不是一蹴而就的。中國(guó)的金融期貨市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展絕不能依靠簡(jiǎn)單的投石問(wèn)路,而應(yīng)該仿效權(quán)證市場(chǎng),盡早豐富金融期貨產(chǎn)品線。中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的期貨交易所,截至2005年底已經(jīng)上市了8只股票指數(shù)期貨和期權(quán)合約,而香港交易所目前上市的指數(shù)期貨和期權(quán)產(chǎn)品也有新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期貨及期權(quán)、恒生指數(shù)期貨及期權(quán)、H股指數(shù)期貨及期權(quán)和小型恒生指數(shù)期貨及期權(quán)等多種類型產(chǎn)品。產(chǎn)品線越豐富,資金主體才能越早摒棄投機(jī)的念頭,好好利用市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

篇10

現(xiàn)貨交易平臺(tái)往往通過(guò)出售會(huì)員牌照來(lái)發(fā)展會(huì)員，而會(huì)員為了獲得更多的投資者，又可以發(fā)展商。現(xiàn)貨交易所普遍采用做市商制度，做市商也就是交易所的會(huì)員。

貴金屬交易所產(chǎn)生的手續(xù)費(fèi)往往是由交易所和其會(huì)員進(jìn)行分成，分到會(huì)員的比例甚至高達(dá)80%至90%。但這只是對(duì)于業(yè)績(jī)排名相對(duì)靠前的會(huì)員，而排名相對(duì)靠后的會(huì)員甚至沒(méi)有手續(xù)費(fèi)分成。

“這些交易所和會(huì)員的盈利模式，就已經(jīng)注定了他們?cè)陂_(kāi)展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和實(shí)際交易的過(guò)程中，必然充滿了為了錢而產(chǎn)生的違規(guī)甚至違法的行為?！绷歼\(yùn)期貨王偉民對(duì)記者表示。

“既然是做市商制度，除了手續(xù)費(fèi)之外，會(huì)員及其商的主要盈利來(lái)源必然是投資者的虧損。部分做市商與其商的注冊(cè)資金只有3萬(wàn)元至10萬(wàn)元，即使投資者，使其破產(chǎn)清算，依然無(wú)法彌補(bǔ)投資者的損失?！币幻?jīng)參與貴金屬交易的投資經(jīng)理告訴記者。

據(jù)央視報(bào)道，做市商和交易所合謀騙取投資者的投資資金，主要方式是在人為提高投資者報(bào)價(jià)、盈利的情況下，使投資者不能平倉(cāng)和無(wú)法成功出金等。

上述投資經(jīng)理還表示：“小型交易所為了和大型交易所競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)以更‘優(yōu)’的制度吸引客戶，最常用的就是延長(zhǎng)交易時(shí)間。但是這樣做的后果，讓本來(lái)就小的成交量更分散，盤(pán)口掛單可能很稀疏甚至沒(méi)有掛單，這時(shí)它就有必要引用做市商來(lái)增加流動(dòng)性。做市商付給交易所的會(huì)員費(fèi)很高，相對(duì)應(yīng)的，做市商的權(quán)限也很大，大部分交易指令都在做市商內(nèi)部對(duì)沖了。”